З) Особенности процедуры эмиссии биржевых облигаций. 10 страница

Подобное распределение рисков отражает специфику этой схемы коллективного инвестирования и вытекает из экономической сущности, которая сильно отличается от экономической сущности проанализированных выше паевого фонда и общего фонда банковского управления. В рассматриваемой схеме управляющий не вкладывает имущество в какие-то активы с целью получения дохода, а обеспечивает получение исполнения по объединенным под понятием "ипотечное покрытие" обязательствам.

Г. Акционерные инвестиционные фонды.

Акционерным инвестиционным фондом в соответствии со ст. 2 Федерального закона "Об инвестиционных фондах" признается открытое акционерное общество, исключительным предметом деятельности которого является инвестирование имущества в ценные бумаги и иные объекты, предусмотренные законодательством.

Акционерный инвестиционный фонд - это один из видов инвестиционных фондов в Российской Федерации. Его регулирование очень схоже с регулированием паевым инвестиционным фондом. В частности, схожими являются организационная схема (исключая обязательность наличия регистратора у акционерного инвестиционного фонда), требования к деятельности управляющей компании и специализированного депозитария, а также к составу и структуре активов.

Разница между паевым и акционерным инвестиционными фондами состоит не только в том, что первый представляет собой объединение имущества без образования юридического лица, находящегося в доверительном управлении, а второй организован в форме юридического лица, деятельность которого является лицензируемой. Она состоит в рисках, которые принимает на себя инвестор. Рассмотрим специфику акционерного инвестиционного фонда подробнее.

Закон нигде не фиксирует признаки (описание) того риска, который берет на себя инвестор при покупке акций фонда. Соответственно, здесь следует исходить из того общего положения, что акционерный фонд представляет собой не что иное, как разновидность акционерного общества. А акционеры акционерного общества в соответствии со ст. 2 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" не отвечают по обязательствам общества и несут риск убытков, связанных с его деятельностью, в пределах стоимости принадлежащих им акций. Вот здесь и кроется главное отличие между паевым и акционерным инвестиционными фондами. Сравним: владельцы инвестиционных паев несут риск убытков, связанных с изменением рыночной стоимости имущества, составляющего паевой инвестиционный фонд, а акционеры инвестиционного фонда - риск убытков, связанных с его деятельностью, в пределах стоимости принадлежащих им акций.

Из этих разных рисков возникает и разница в управлении ими. Возможности управления рисками для инвестора - владельца инвестиционного пая мы уже описывали. А какие возможности управления риском у инвестора - владельца акций акционерного инвестиционного фонда?

Здесь ситуация весьма интересная. Учитывая, что права инвестора закреплены акцией, очевидно, что и управление рисками здесь строится именно с учетом содержания акции. Условно говоря, возможности инвестора определяются тем объемом прав, который ему обеспечивает имеющееся у него количество акций. Если этот объем достаточен для влияния на принятие управленческих решений, то инвестор вполне может управлять своим риском; если ситуация обратная, то инвестор управлять им не может.

Впрочем, несколько "выравнивающих" положений для всех владельцев акций фонда закон установил. В соответствии со ст. 6 Федерального закона "Об инвестиционных фондах" вопрос об утверждении инвестиционной декларации, изменении или дополнении ее отнесен к компетенции общего собрания акционеров акционерного инвестиционного фонда. Хотя Закон (причем, на наш взгляд, неоправданно) содержит и положение о том, что уставом этот вопрос может быть отнесен к компетенции совета директоров (наблюдательного совета) этого фонда. Законом определено, что факт принятия общим собранием акционеров акционерного инвестиционного фонда решения об изменении инвестиционной декларации является дополнительным основанием для акционеров требовать выкупа принадлежащих им акций, если они голосовали против принятия соответствующего решения или не принимали участия в голосовании по этому вопросу. В случае если уставом акционерного инвестиционного фонда утверждение инвестиционной декларации (изменений и дополнений к ней) отнесено к компетенции совета директоров (наблюдательного совета), акционер вправе предъявить требование о выкупе акций в 45-дневный срок с даты принятия советом директоров (наблюдательным советом) соответствующего решения. Наконец, "выравнивающим" положением является и то, что среди акционеров фонда не может быть никаких привилегированных лиц, чьи права отличались бы от остальных. В соответствии со ст. 4 Федерального закона "Об инвестиционных фондах" акционерный инвестиционный фонд не вправе размещать иные ценные бумаги, кроме обыкновенных именных акций. Причем размещение акций акционерного инвестиционного фонда должно осуществляться только путем открытой подписки (исключая случаи размещения акций, предназначенных для квалифицированных инвесторов).

При управлении риском инвестору надо учитывать некоторые положения Закона, которые существенно облегчают управление акционерным инвестиционным фондом. В частности, в соответствии со ст. 7 Федерального закона "Об инвестиционных фондах" решение общего собрания акционеров акционерного инвестиционного фонда может быть принято путем проведения заочного голосования по любым вопросам, относящимся к компетенции общего собрания акционеров акционерного инвестиционного фонда, а повторное общее собрание акционеров акционерного инвестиционного фонда с числом акционеров более 10 тыс., созванное взамен несостоявшегося из-за отсутствия кворума, при принятии решений по любым вопросам, относящимся к компетенции общего собрания акционеров акционерного инвестиционного фонда, правомочно независимо от количества акционеров, принявших в нем участие.

В соответствии с Законом имущество акционерного инвестиционного фонда подразделяется на имущество, предназначенное для инвестирования (инвестиционные резервы), и имущество, предназначенное для обеспечения деятельности органов управления и иных органов акционерного инвестиционного фонда, в соотношении, определенном уставом акционерного инвестиционного фонда.

Инвестиционные резервы акционерного инвестиционного фонда должны быть переданы в доверительное управление управляющей компании, требования к которой аналогичны для случаев управления паевым инвестиционным фондом (Закон предусматривает специальный случай (основание) возникновения доверительного управления: в случае заключения с управляющей компанией договора о передаче ей полномочий единоличного исполнительного органа акционерного инвестиционного фонда такая управляющая компания при соответствии ее требованиям закона приобретает права и обязанности по управлению активами акционерного инвестиционного фонда на основании указанного договора). Именно это долженствование в части передачи в доверительное управление инвестиционных резервов и делает акционерный инвестиционный фонд институциональным инвестором.

Д. Негосударственные пенсионные фонды.

Правовой статус негосударственного пенсионного фонда как институционального инвестора регулируется Федеральным законом "О негосударственных пенсионных фондах".

В соответствии со ст. 2 этого Закона негосударственный пенсионный фонд определен как особая организационно-правовая форма некоммерческой организации социального обеспечения, исключительными видами деятельности которой являются: деятельность по негосударственному пенсионному обеспечению участников фонда в соответствии с договорами негосударственного пенсионного обеспечения; деятельность в качестве страховщика по обязательному пенсионному страхованию; деятельность в качестве страховщика по профессиональному пенсионному страхованию в соответствии с федеральным законом и договорами о создании профессиональных пенсионных систем.

В условиях развитых рынков негосударственное пенсионное обеспечение является мощным средством аккумулирования денежных средств населения с последующим их инвестированием, прежде всего на рынке ценных бумаг <1>. Но фонд выполняет и важную социальную роль: негосударственное пенсионное обеспечение участников фонда. Двойственная природа негосударственных пенсионных фондов хорошо понимается законодателем.

--------------------------------

<1> См.: Вавилов А. Государственный долг: уроки кризиса и принципы управления. М.: Городец-издат, 2001. С. 261 - 297.

Так, в Государственной программе защиты прав инвесторов на 1998 - 1999 годы, утвержденной Постановлением Правительства РФ от 17 июля 1998 г. N 785, отмечается, что развитие негосударственных пенсионных фондов выгодно как для государства, так и для населения в целом, поскольку помимо решения важной социальной задачи по организации дополнительного пенсионного обеспечения граждан негосударственные пенсионные фонды также в состоянии осуществлять долгосрочные вложения в экономику. По мнению разработчиков данного документа, такая двойственная природа негосударственных пенсионных фондов обусловливает ряд специфических условий их деятельности, а именно консервативный и долгосрочный характер инвестирования пенсионных накоплений, надежную защиту участников фондов и т.д. Посмотрим, как эти концептуальные положения реализованы в законодательстве.

Деятельность по негосударственному пенсионному обеспечению включает в себя аккумулирование пенсионных взносов, размещение и организацию размещения пенсионных резервов, учет пенсионных обязательств фонда, назначение и выплату негосударственных пенсий участникам фонда. Именно указанные пенсионные резервы и являются основой для инвестирования на рынке ценных бумаг. В соответствии со ст. 18 Федерального закона "О негосударственных пенсионных фондах" негосударственный пенсионный фонд формирует такие резервы для обеспечения своей платежеспособности по обязательствам перед участниками.

Пенсионные резервы включают в себя резервы покрытия пенсионных обязательств и страховой резерв и формируются за счет: пенсионных взносов; дохода фонда от размещения пенсионных резервов; целевых поступлений, части имущества, предназначенного для обеспечения уставной деятельности фонда, в случае направления этого имущества на покрытие отрицательного результата от размещения пенсионных резервов по решению совета фонда.

Нормативный размер пенсионных резервов для пенсионных схем с установленными выплатами устанавливается уполномоченным федеральным органом. Основную роль в формировании пенсионных резервов играют договоры о негосударственном пенсионном обеспечении (пенсионные договоры), которые заключаются между фондом и его вкладчиками. В соответствии с этими договорами вкладчик обязуется уплачивать пенсионные взносы в фонд, а фонд обязуется выплачивать участнику (участникам) фонда негосударственную пенсию. Закон предусматривает как возможность совпадения правового статуса вкладчика и участника, так и возможность действий вкладчика (внесения имущества) в пользу участника.

В соответствии со ст. 8 Федерального закона "О негосударственных пенсионных фондах" негосударственный пенсионный фонд самостоятельно формирует инвестиционную стратегию при размещении средств пенсионных резервов, он может как сам инвестировать пенсионные резервы, так и привлекать для этой цели управляющие компании на основании договора доверительного управления. Порядок действий фонда в отношении инвестирования пенсионных резервов должен определяться правилами фонда, которые разрабатываются фондом.

Инвестирование пенсионных резервов имеет свои достаточно жесткие правила. В соответствии со ст. 24 Федерального закона "О негосударственных пенсионных фондах" размещение средств пенсионных резервов осуществляется на принципах: обеспечения сохранности указанных средств; обеспечения доходности, диверсификации и ликвидности инвестиционных портфелей; определения инвестиционной стратегии на основе объективных критериев, поддающихся количественной оценке; учета надежности ценных бумаг; информационной открытости процесса размещения средств пенсионных резервов для фонда, его вкладчиков, участников и застрахованных лиц; прозрачности процесса размещения средств пенсионных резервов для органов государственного, общественного надзора и контроля, специализированного депозитария и подконтрольности им; профессионального управления инвестиционным процессом.

Статьей 25 Федерального закона "О негосударственных пенсионных фондах" определено, что управляющая компания, оказывающая фонду соответствующие услуги, должна обеспечить возврат переданных ей фондом средств пенсионных резервов по договорам доверительного управления.

Как видим, отличием правил инвестирования негосударственным пенсионным фондом является обеспеченность инвестиций. Принцип возвратности, который реализуется здесь через категорию "сохранности" при инвестировании средств через управляющую компанию, позволяет фонду вернуть как минимум то, что было инвестировано.

Следует отметить, однако, что соблюдение указанного принципа ставится под вопрос в том случае, если фонд осуществляет инвестирование самостоятельно, поскольку при рискованной игре управляющих фонда неясно, кто будет компенсировать убытки. (Интересно отметить, что еще Государственной программой защиты прав инвесторов на 1998 - 1999 годы прямо предусматривалось "в целях обеспечения эффективной защиты участников негосударственных пенсионных фондов законодательно запретить самостоятельное инвестирование фондами своих активов". Однако проблема и до сих пор осталась нерешенной.) С нашей точки зрения, инвестирование средств негосударственных пенсионных фондов должно быть полностью возложено на управляющие компании.

5.2.3. Инвесторы в силу закона

Группа таких инвесторов достаточно многочисленна. Сюда относятся страховые организации, субъекты инвестирования накопительной части трудовой пенсии, субъекты инвестирования в рамках накопительно-ипотечной системы жилищного обеспечения военнослужащих, специализированные организации управления целевым капиталом, организаторы компенсационных и гарантийных схем.

Как мы отметили выше, этот вид инвесторов выделяется нами в связи с тем, что то, что для обычных инвесторов является правом - инвестировать, для инвесторов в силу закона выступает в форме обязанности. Как представляется, это серьезным образом меняет правовой статус инвестора.

Однако разумно также задаться вопросом: зачем закон выделяет такую обязанность - инвестировать? Совершенно очевидно, что появление такой обязанности у лица должно иметь какие-то цели, причем достижение таких целей, по мнению законодателя, невозможно без установления обязанности инвестировать, почему таковая и устанавливается. Такой целью выступает аккумулирование средств индивидуальных инвесторов для специальных целей.

Цели такого аккумулирования могут быть различны. Например, в случае страхования - это аккумулирование денежных средств на случай наступления неблагоприятных обстоятельств, накопление на какие-либо случаи жизни. В случае с пенсионными накопления перед нами цели социального характера. Целей может быть сразу несколько. Так, возьмем установление обязанности по инвестированию пенсионных накоплений. Совершенно очевидно, что перед нами как минимум два вида целей такого обязательного инвестирования: социальные и макроэкономические. Социальный контекст здесь абсолютно понятен. Как справедливо отмечается в специальной литературе, "в силу конституционных норм пенсии являются теми гарантиями социальной защиты, наличие которых обязательно в социальном государстве, обеспечивающем достойную жизнь и свободное развитие личности" <1>. Государство хочет таким образом побудить граждан самих отвечать за накопление финансовых ресурсов, которые будут обеспечивать поддержку жизненного уровня после ухода из активной трудовой деятельности, равно как и при утрате трудоспособности; снять нагрузку с себя по пенсионному обеспечению. Именно поэтому оно создает схему, при которой часть финансовых ресурсов, перераспределяющихся в пользу государства в виде социальных платежей, перечисляется на индивидуальные счета граждан, которые могут повлиять на их прирост путем инвестирования через специальные институты и без изменения правового режима средств (государственная собственность).

--------------------------------

<1> Ковалевский М.А., Ковалевский С.М. Некоторые элементы правового статуса негосударственных пенсионных фондов в отношениях по негосударственному пенсионному обеспечению // Страховое право. 2007. N 3. С. 3.

Совершенно очевидно, что установление такой цели должно влечь важные последствия как для правового режима таких инвестиций, так и для самих граждан как участников инвестиционного процесса. Эти последствия могут быть описаны следующим образом. Перед какой дилеммой стоит государство? Как нам кажется, это типичная дилемма для любого финансиста.

Накапливаемые денежные средства со временем теряют в своей стоимости, соответственно, даже для их сохранения необходимо размещать их в различных финансовых активах. Однако вложить в консервативные инструменты - значит получить маленькую доходность, вложить в рискованные означает возможность как получить большую доходность, так и потерять все вложенное. Поэтому государство должно думать об установлении определенных принципов инвестирования, которые бы позволили сохранить первоначально инвестированное и по возможности преумножить его. Как отметил один из авторов, анализируя негосударственные пенсионные фонды, "в силу некоммерческого характера деятельности НПФ накопление в них должно обеспечивать более высокий и надежный уровень негосударственного пенсионного обеспечения, чем обеспечение через страховую и банковские системы" <1>.

--------------------------------

<1> Караулов С. Пенсионное обеспечение в системе негосударственных пенсионных фондов // Трудовое право. 2000. N 3. С. 14.

Но помимо социальных целей совершенно очевидно, что в обязательном инвестировании прослеживаются и макроэкономические цели, причем они могут как формулироваться одновременно с социальными, так и вытекать из них (в части возможных инструментов и ограничений для инвестиций). Исследователи проблем инвестирования пенсионных накоплений и негосударственного пенсионного обеспечения отмечают этот момент. Так, Е.Г. Опыхтина пишет, что с "переходом к индивидуально-накопительной системе пенсионного обеспечения государство получает в свое распоряжение значительные финансовые ресурсы, которые оно намерено использовать в долгосрочных инвестиционных целях" <1>. Р.С. Апиков справедливо отмечает в отношении негосударственных пенсионных фондов, что они "в развитых странах мира являются важнейшими институтами финансовой системы в силу того, что именно аккумулируемые, пенсионные накопления представляют собой основной источник долгосрочных инвестиций для широкого круга инвесторов" <2>.

--------------------------------

<1> Опыхтина Е.Г. Особенности правового положения отдельных участников отношений по инвестированию средств пенсионных накоплений // Актуальные проблемы частноправового регулирования: Материалы Всероссийской III научной конференции молодых ученых, Самара, 25 - 26 апреля 2003 г. Самара: Изд-во Самар. ун-та, 2003. С. 59.

<2> Апиков Р.С. Правовое регулирование инвестирования пенсионных накоплений // Право и политика. 2007. N 9. С. 36.

Заставляя в определенном месте аккумулировать значительные финансовые ресурсы и инвестировать их, государство не может не регулировать эти инвестиции. По сути это регулирование с точки зрения инструментов экономической политики включает в себя разрешение инвестировать в определенные активы и запрет на инвестирование в другие. Главный вопрос здесь: как совместить обе цели - социальную и макроэкономическую? Ведь способы достижения одной из них - развитие рынка ценных бумаг или рынка определенных инструментов или решение каких-то инфраструктурных задач - могут быть негодны для достижения другой цели - накопления и выплаты в последующем пенсий. Именно баланс между двумя целями - социальной и макроэкономической - и должен быть заложен в основу правового регулирования институционального инвестирования.

Этот баланс должен отражаться на принципах инвестирования и тех инструментах, которые инвесторы вправе использовать в качестве объектов инвестиций.

Во всем этом прослеживается определенная последовательность: определение цели - установление обязательности инвестирования (главная особенность правового статуса институциональных инвесторов) - определение принципов - установление возможностей и ограничений в части инструментов. Именно для таких инвестиций государство должно идти на беспрецедентные для других случаев инвестирования меры по обеспечению сохранности вложений. Условно говоря, должна работать следующая логическая цепочка: обязательность инвестирования устанавливается как крайняя мера для достижения каких-то значимых целей, и в связи с этим устанавливается правило устранения главного риска - потери инвестированного, что само по себе беспрецедентно.

Рассмотрим подробнее, как государство регулирует "обязательные" инвестиции.

Дата добавления: 2015-07-16