Реструктуризация акционерного и заемного капитала

Все виды реструктуризации предприятия следует понимать как стратегические мероприятия, которые:

• способны дать отдачу только в качестве средства, обеспе­чивающего более успешное освоение предварительно выбран­ного коммерчески выгодного и перспективного нового продук­та (а также расширение производства уже выпускаемого при­быльного товара, внедрение новых технологий по изготовле­нию более качественной продукции);

• сами по себе не обладают значимой финансовой эффективностью, как в долгосрочном плане обеспечения рентабель­ного бизнеса, так и в краткосрочном плане выведения, напри­мер, финансово-кризисных компаний из состояния неплатеже­способности.

Действительно, например, в контексте нацеленного на фи­нансовое оздоровление антикризисного управления реструкту­ризация долга не может рассматриваться иначе как способ изыскать за счет экономии на платежах по обслуживанию кре­диторской задолженности дополнительное финансирование инвестиций по предварительно спланированному (предусмот­ренному в бизнес-плане финансового оздоровления) освоению той продукции, сбыт которой обещает получение предприятием регулярных денежных потоков для систематического покрытия накопившегося долга.

Если реструктуризация долга так не рассматривается, то она не является частью антикризисного управления и представляет собой лишь попытку на короткое время продлить жизнь фи­нансово-кризисного предприятия. Более того, она тогда, нано­сит прямой ущерб кредиторам фирмы, которые упускают воз­можность получить возмещение хотя бы части задолженных им средств из распродажи имущества ликвидируемого предпри­ятия, пока оно не обесценилось еще более или не оказалось утраченным вследствие бесхозяйственности, кражи, разуком­плектования, порчи и т.п.

То же самое касается реструктизации активов. Когда она, в частности, осуществляется путем реализации так называемых избыточных активов (не нужных для выпуска неконкуренто­способной и не имеющей спроса продукции), то важно, в ка­ких целях это делается. Одно дело, если выручка от их реали­зации пойдет на финансирование предварительно коммерчески проработанных продуктовых или процессных инноваций. Тогда это важнейший элемент менеджмента, предполагающий, что вме­сто одного имущества будет приобретено другое, необходимое для выпуска и продаж прибыльной продукции. Другое дело, если ука­занные инновации не служат стержнем проводимых мероприятий и выручка от продажи имущества лишь первое время окажется капитализированной в активах фирмы, чтобы быть очень скоро использованной на срочные платежи (в том числе по заработной плате, по погашению кредитов, с которыми при реструктуризации долга можно было бы подождать).

Любые связанные с реструктуризацией акционерного капи­тала формы реорганизации также принесут достаточно быстрый эффект только тогда, когда они служат поддержкой техно­логических инноваций: создают им лучшие организационные и/или финансовые условия. Особенно существенно последнее.

Зачастую, например, делают ставку на выделение из состава предприятия фирм, не отягощенных его наиболее критичными долгами и в принципе более способных к развитию (в общем случае) и финансовому оздоровлению (в частном случае). Однако если для этих выделяемых фирм не существует предвари­тельно коммерчески проработанного и одновременно осуществляемого на основе соответствующих продуктовых и процессных инноваций бизнес-плана, то:

• или подобный стратегический замысел не успеет реали­зоваться, не приведя к росту стоимости предприятия и финан­совому оздоровлению материнского предприятия;

• или даже не будет иметь для этого шансов, так как в вы­деляемые фирмы, не имеющие четкого плана внедрения инно­ваций, которые в решающей степени повысят их конкуренто­способность, нельзя будет привлечь целевые сторонние инве­стиции (в виде взносов в их уставный капитал от соучредителей из числа проектных, венчурных инвесторов или в форме инве­стиционных кредитов под проекты этих фирм).

Таким образом, мероприятия по реструктуризации акционерного капитала предприятия включают в себя:

· приведение уставного капитала предприятия в соответствие с его собственным капиталом

· выделение или учреждение дочерних предприятий (в том числе тех, которые должны быть объявлены несостоятельными)

· слияния с поставщиками или основными заказчиками

· поглощение финансово-кризисного предприятия той или иной холдинговой компанией

· ликвидацию фирмы с внесением неликвидного свободного от долгов имущества в уставный капитал вновь учреждаемого предприятия

· банкротство фирмы с введением на ней процедуры внешнего управления.

Реструктуризация предприятия является наиболее комплексным понятием. Оно включает в себя реструктуризацию как активов (имущества), так и пассивов (собственного и заемного капитала) фирмы. Кроме того, реструктуризация предприятия подразумевает и реструктуризацию его хозяйственных операций, т.е.:

• снятие с производства той продукции, оптимизация объ­ема выпуска и цены по которой в ходе анализа условий безубы­точности и составления вариантов производственно-сбытового плана не приводит к обеспечению прибыльности выпуска и продаж, если при этом также отсутствуют реальные для осуще­ствления инвестиционные проекты по снижению издержек, росту конкурентоспособности продукции и пр.;

• расширение выпуска и продаж выгодной продукции;

• диверсификацию хозяйственной деятельности, выражаю­щуюся в параллельном с выпуском профильной продукции ос­воении выпуска иных видов товаров и услуг, которые можно выпускать с использованием имеющихся материальных и нема­териальных активов;

• освоение новой (дополнительной либо взамен снимаемой с производства) коммерчески перспективной профильной продукции;

• прочие схожие мероприятия.

24. Реструктуризация и реорганизация предприятий Реструктуризация компании может быть продиктована различными обстоятельствами: невостребованностью на рынке производимой продукции, ее низким качеством, высоким уровнем затрат, отсутствием эффективной системы организации и управления хозяйственной деятельностью, обострившейся конкуренцией с отечественными и зарубежными производителями, наличием предприятий-монополистов, экономическим старением активов, нерациональной их структурой и т.д. Но в любом случае конечной целью реструктуризации с позиции концепции управления стоимостью предприятия является обеспечение устойчивости его рыночного функционирования и развития в условиях глобализации мирохозяйственных связей.

Достижение данной цели сопряжено с решением ряда конкретных задач:

оптимизацией количественных и качественных параметров структуры активов в целях минимизации издержек, повышения качества производимой продукции и достижения на этой основе достаточно высокого уровня ее конкурентоспособности;

формированием организационной структуры управления предприятием, максимально соответствующей его внутренней специфике и обеспечивающей быструю реакцию на изменения внешней среды, упрочение и расширение рыночной ниши, оптимизацию трансакционных и внутрифирменных издержек;

обеспечением инвестиционной привлекательности и возможностей для бизнес-партнерства на основе перехода на международные стандарты учета и оценки.

Концепция управления стоимостью предприятия ориентирует менеджмент на рост рыночной стоимости компании или рост стоимости имущественного комплекса, создаваемого либо развиваемого в инновационных проектах. В отличие от концепции максимизации текущих и ожидаемых на ближайшее время прибылей она делает акцент на реализацию тех проектов, которые обеспечивают достижение инновационной монополии и позволяют наладить для компании на будущее стабильные повышенные денежные потоки, Реорганизация компании как раз и призвана увеличить ее рыночную стоимость (капитализацию), вывести из финансового кризиса путем создания такой структуры фирмы и такого распределения ее активов и обязательств, которые повышают инвестиционную привлекательность и кредитоспособность либо самой головной компании, либо учрежденных ею дочерних фирм.

Однако сама по себе реорганизация фирмы, какая бы оптимальная структура ее ни была предложена, не влечет за собой автоматического повышения ее стоимости. Повышение рыночной стоимости реорганизуемой компании за счет улучшения структуры размещения ее активов и обязательств (аллокационных инноваций) может быть достигнуто лишь в том случае, когда оно способствует увеличению обеспечиваемых эффективным финансированием денежных потоков, прогнозируемых по конкретным инвестиционным (инновационным) проектам, которые планируются к осуществлению на базе имеющихся конкурентных преимуществ фирмы. Это обеспечивает лучшие возможности по финансированию капитальных вложений, улучшает ожидаемые денежные потоки и в итоге позволяет оценить реорганизованную компанию в более значительную величину в том или ином стандарте стоимости бизнеса.

Общепринятые стандарты стоимости представляют собой известные из мировой практики совокупности требований, предъявляемых к оценке.

Различают четыре основных Стандарта оценки бизнеса:

обоснованной рыночной стоимости;

обоснованной стоимости;

инвестиционной стоимости;

внутренней (фундаментальной) стоимости.

Все они предполагают, что оцениваются так называемые свободные, не вынужденные сделки по приобретению бизнеса в целом или его долей, т.е. покупатель готов заплатить за предприятие (пакет его акций) по максимуму ровно столько, сколько сам за все время эксплуатации бизнеса сможет получить от прибылей (денежных потоков) приобретенного предприятия. Основные различия указанных стандартов заключаются в следующем.

Стандарт обоснованной рыночной стоимости предполагает, что оценка производится на основе информации об имуществе, рыночной конъюнктуре и т.п., общедоступной для любого потенциального продавца и покупателя (инвестора) бизнеса. Деловые возможности последнего по финансированию проекта, по продажам и пр. также считаются равными и неограниченными.

Стандарт обоснованной стоимости предполагает, что указанная информация является равнодоступной уже для конкретных покупателя и продавца с одинаковыми деловыми возможностями.

Стандарт инвестиционной стоимости допускает оценку на основе индивидуальных представлений и деловых возможностей по отдельности взятых конкретных покупателя и продавца. Следовательно, согласно ему оценка одного и того же объекта будет различной для разных потенциальных инвесторов.

Стандарт внутренней (фундаментальной) стоимости предполагает оценку бизнеса сторонним независимым оценщиком на базе его собственных информированности и представления о деловых возможностях инвестора. При этом подчеркивается обязанность оценщика пользоваться всей доступной ему исчерпывающей информацией, учитывать все факторы, влияющие на оценочную стоимость, и вносить необходимые корректировки независимо от применяемых методов оценки.

Традиционно считается, что наиболее объективная оценка бизнеса как такового независимо от того, кто его будет вести, соответствует стандарту обоснованной рыночной стоимости. Но наиболее практичным считается стандарт инвестиционной стоимости, который учитывает, что на практике трудно отделить оценку объекта как такового от возможностей наилучшим способом его использовать, которыми обладает конкретный инвестор.

Реорганизация компании подразумевает, как правило, смену ее организационной формы. Это понятие является составляющей более широкого понятия «реструктуризация», которое касается не только организационной формы компании, но и структуры ее активов и пассивов.

В контексте данного курса различные схемы реорганизации и реструктуризации компании могут рассматриваться как: а) специфические аллокационные инновации (новшества в распределении (размещении) всех ресурсов фирмы, или, другими словами, перераспределение средств предприятия (пассивов) между различными видами его имущества (активами)); б) способ повышения рыночной стоимости компании.

Реструктуризация компании в форме ее реорганизации и реструктуризации активов и пассивов дает возможность фирме приступить к необходимым ей инновационным проектам в лучших условиях, чем это было до реструктуризации. Собственно реструктуризация нацелена на: 1) повышение общей инвестиционной привлекательности компании в целом или ее создаваемых дочерних компаний; 2) создание механизмов (каналов) инвестирования непосредственно в те инвестиционные проекты, по поводу которых у компании есть конкурентные преимущества; 3) ликвидацию организационных препятствий эффективному управлению конкретными потенциально эффективными инновационными проектами; 4) обеспечение, в интересах снижения операционных издержек и потребности в капиталовложениях в проекты, необходимой меры вертикальной интегрированности выпуска продукции по указанным инновационным проектам.

Реструктуризация компании только тогда успешна, когда она повышает рыночную или оценочную рыночную стоимость реструктурируемой фирмы.

По влиянию реорганизации фирмы на повышение ее рыночной стоимости можно выделить несколько путей реорганизации. Это: 1) дробление предприятия; 2) слияния; 3) поглощения; 4) банкротства.

Дробление предприятия сводится к выделению из его состава в качестве подконтрольных, но оперативно самостоятельных юридических лиц – бывших подразделений и/или структурных единиц, которые до сих пор специализировались на определенных продуктах (т.е. имели предметную специализацию). Подобное выделение осуществляется посредством учреждения соответствующих дочерних АО на базе имущества, которым пользовались бывшие предметно-специализированные цеха, участки или отделы (лаборатории). Это делается путем:

- передачи упомянутого имущества в соответствии с его текущим стоимостным эквивалентом в уставный фонд учреждаемой фирмы (покупки за рыночную стоимость данного имущества некоторого пакета акций учреждаемого АО);

- предоставления дочерней фирме указанного имущества в продлеваемую долгосрочную аренду, плата за которую в действительности не будет взиматься;

- приобретения относительно небольшой части акций (паев) учреждаемого (оформляемого как самостоятельное) дочернего предприятия за «живые» деньги путем внесения в его уставный фонд безналичных либо наличных денежных фондов.

Экономический смысл дробления сводится: а) к целесообразности выделения из состава материнской фирмы убыточных подразделений с целью осуществления процедуры их банкротства. Тогда эта процедура лишь в ограниченной мере затронет имущество материнской фирмы; б) к не меньшей целесообразности выделения в отдельные «дивизионы» (spin-offs) перспективных подразделений, разрабатывающих новые коммерчески успешные продукты. Тогда заинтересованные в реализации осуществляемых ими проектов инвесторы смогут иметь больше гарантий того, что вложенные ими в эти проекты средства не будут распределены в материнской многопродуктовой фирме по множеству не интересующих данных инвесторов проектов.

При дроблении фирмы важно обеспечить, чтобы поставки внутри раздробленной ранее единой корпорации оставались более качественными и дешевыми, чем поставки от специализированных производителей вне этой корпорации.

Разделение баланса материнской компании при выделении дочерних предприятий должно происходить так, чтобы после этого выделения соотношение между собственным и заемным капиталом как в материнской компании, так и в ее дочерних фирмах было одинаковым и равным тому, которое было в материнском предприятии до выделения из него дочерних фирм. При этом должны соблюдаться следующие условия:

а) доля передаваемой дочерней фирме кредиторской задолженности в общей кредиторской задолженности материнской компании должна равняться доле остаточной балансовой стоимости передаваемого дочерней фирме имущества в общей балансовой стоимости активов материнской компании;

б) то же касается и просроченной кредиторской задолженности.

Если указанные условия не будут соблюдаться, то всегда сохраняется вероятность того, что кто-либо из наблюдающих за предприятием-должником кредиторов, кому имеется просроченная задолженность и чьи интересы могут быть нарушены вследствие сокращения потенциальной конкурсной массы, остановит весь основанный на разделении компании процесс реорганизации предприятия, направив в суд иск с требованием признать рассматриваемое предприятие банкротом на основании факта просрочки ему платежей на сумму более 500 МРОТ на срок более 3 месяцев (по ФЗ «О банкротстве»).

Идея слияния предприятия с другими фирмами как способ финансового оздоровления и повышения его стоимости достаточно проста: сливаться надо с финансово здоровыми компаниями. При этом простым слиянием считается приобретение одной фирмой акций другой компании в таком количестве, которое не дало бы покупателю акций контроля над предприятием, но обеспечило бы степень влияния, достаточную для того, чтобы, с одной стороны, заинтересовать в максимизации прибыли предмета покупки, а с другой стороны, получить существенное влияние на его менеджмент. Сливающиеся фирмы при этом остаются юридически самостоятельными компаниями с отдельными и не консолидируемыми друг в друга балансами.

Часто происходит так, что компании вынуждены сливаться:

- для совместной защиты принадлежащих им долей рынка, т.к. на рынке, где они продают свою продукцию, появляется финансово мощный агрессивный конкурент, который намеревается активно осуществлять ценовую и/или продуктовую конкуренцию;

- в целях снижения издержек и рисков посредством повышения своей вертикальной интегрированности по отношению к выпуску конечного продукта.

В таких случаях инициативу слияния могут брать на себя не столько иногда достаточно инертные менеджеры данных компаний, сколько акционеры этих предприятий, обладающие в них контрольными пакетами акций. Слияние компаний тогда реализуется на уровне отношений между контролирующими их акционерами. Схема слияния компаний А и В выглядит таким образом, что ведущие акционеры этих фирм обмениваются частью акций, которые им принадлежат в этих предприятиях, так что в результате в их руках одновременно оказывается контроль как над компанией А, так и над компанией В. Сами же компании ни в какие сделки по купле-продаже своих акций не вступают и остаются формально совершенно независимыми.

Описанное слияние компаний не сможет произойти, если не будет специально обосновано соотношение, в котором при таком слиянии обмениваются акциями компании А и В. Это соотношение выводится из следующего утверждения: рыночная стоимость пакета акций компании А, обмениваемых на акции компании В, должна быть равной рыночной стоимости пакета акций компании В, обмениваемых на акции компании А.

Поглощения отличаются от слияний тем, что поглощающая фирма приобретает контрольный пакет поглощаемого предприятия. Если приобретается пакет, превышающий 75% обыкновенных акций поглощаемой компании (дающий право на ее ликвидацию в результате голосования ¾ акций), то поглощение может привести к потере поглощаемым предприятием своей юридической самостоятельности и превращению его в подразделение поглощающей фирмы. Если же приобретается контрольный пакет, составляющий менее 75% обыкновенных акций, то поглощенная компания может не потерять своей юридической самостоятельности, но окажется выраженным дочерним предприятием (филиалом) поглощающей фирмы.

Возможны три случая поглощения, когда финансово кризисная фирма поглощается:

а) кредитором или клиентом;

б) сторонней нефинансовой компанией;

в) инвестиционной компанией или банком.

В первом случае это может быть вызвано: а1) стремлением лучшего под контролем кредитора управления долгом заемщика; а2) желанием повысить взаимную вертикальную интегрированность, вызванным минимизировать зависимость от внешней среды.

Во втором случае поглощение может быть вызвано стремлением данной компании диверсифицироваться или переспециализироваться в связи с освоением вида деятельности поглощаемого предприятия.

В третьем случае инвестиционная компания или банк усматривает в поглощаемом предприятии потенциал существенного роста его коммерческой эффективности, который может быть реализован на базе финансовых и организационных возможностей поглощающей компании (см. тему 9).

Банкротство как форма аллокационной инновации может предполагать либо реорганизацию предварительно объявляемого банкротом всего крупного финансово кризисного предприятия либо выделение из его состава дочерних предприятий с целью осуществления их банкротства и реорганизации. В любом из этих случаев суть применения процедуры банкротства состоит в том, что после объявления соответствующего предприятия банкротом на реорганизуемом предприятии вместо того, чтобы его ликвидировать с распродажей имущества (осуществлением процедуры конкурсного производства), вводится внешнее управление и на его время (период санации (финансового оздоровления) = 18 месяцев) предприятие освобождается от уплаты накопившихся долгов. Этим предприятию дается шанс освоить новые продукты и технологические процессы, которые должны успеть принести прибыли (экономию), необходимые для того, чтобы погасить временно отложенные долги.

Если финансово кризисное предприятие не является слишком запущенным и сохраняет возможность за время освобождения от уплаты накопившихся долгов привлечь заказчиков, поставщиков и инвесторов, то описанный способ финансирования и практического осуществления эффективных инноваций может быть применен к предприятию как к целому. Если же это не так, то для банкротства в качестве выделяемых в отдельные предприятия целесообразно предназначить именно те подразделения крупной фирмы, которые имеют определенные конкурентные преимущества (уникальные материальные и нематериальные активы).

Дата добавления: 2015-08-09