Столетие фондового рынка: картина начала 1972 года

Составленный из обыкновенных акций портфель инвестора представляет собой лишь небольшой срез поистине необъятного фондового рынка. Необходимо, чтобы инвестор имел достаточно полное представление об основных событиях на фондовом рынке, особенно с точки зрения, во-первых, колебания курсов акций и, во-вторых, соотношения между стоимостью акций, их общей доходностью и дивидендной доходностью.

Обладая такими знаниями, он сможет профессионально судить о тех возможностях и опасностях, которые присутствуют на фондовом рынке в различные периоды его истории. По случайному стечению обстоятельств статистические данные о ценах, прибыли и дивидендах известны лишь за 100 лет — начиная с 1871 года (Данные за первую половину этого периода не настолько полные, как за вторую, однако они служат полезным источником для исследований.)

Анализируя факты, описывающие историческое развитие фондового рынка, мы преследуем две цели. Во-первых, важно определить общий характер роста стоимости акций на протяжении многих циклов прошлого века. Во-вторых, стоит рассмотреть и взаимосвязь между усредненными за десятилетние промежутки времени данными о курсе акций, прибыли и дивидендах. Точно так же мы последовательно проанализируем состояние дел на фондовом рынке, начав с событий столетней давности и закончив 1972 годом.

Многолетняя история фондового рынка представлена в двух таблицах и на одном графике. В табл. 3.1 рассмотрены колебания фондового рынка (его высшие и низшие уровни), отмеченные в рамках 19 "медвежьих" и "бычьих" циклов в течение последних 100 лет. С этой целью мы использовали значения двух фондовых индексов. Особенность первого заключается в том, что сначала (с 1870 года) приводятся значения индекса Комиссии Коулза (Cowles Commission). Затем, когда его расчет был прекращен, в таблице указываются значения хорошо известного фондового индекса Standard and Poor's 500. Второй, еще более известный фондовый индекс,— индекс Доу-Джонса (Dow Jones Industrial Average, DJIA), расчет которого был начат в 1897 году. Для определения его значений используются курсы акций 30 компаний, среди которых American Telephone Telegraph и 29 других крупных промышленных корпораций [37].

Таблица 3.1. Циклы фондового рынка с 1871 по 1971 год

Год	Фондовый индекс	Cowles-Standard 500 Composite	Фондовый индекс Доу-Джонса
Высшее значение	Низшее значение	Падение (%)	Высшее значение	Низшее значение	Падение (%)
		4,64
	6,58
		4,24
	5,90
		4,08
					38,85
				77,6
					53,50
	8,50			78,3
		6,26			43,20
	10,03			103,0
		6,25			53,00
	10,30			100,5
		7,35			53,20
1916-1918	10,21			110,2
		6,80			73,40
	9,51			119,6
		6,45			63,90
	31,92			381,0
		4,40			41,20
	18,68			197,4
		8,50			99,00
	13,23			158,0
		7,47			92,90
	19,25			212,5
		13,55			161,20
	26,60			292,0
1952-1953		22,70			256,00
	49,70			521,0
		39,00			420,00
	76,70			735,0
		54,80			536,00
1966-1968	108,40			995,0
		69,30			631,00
начало 1972	100,00		-	900,0		-

Рис. 3.1. Фондовый индекс Standard Poor's

На рис. 3.1, любезно предоставленном агентством Standard Poor's, в виде графика изображены колебания его фондового индекса (акции 425 промышленных компаний) с 1900 по 1970 год. (Соответствующий график фондового индекса Доу-Джонса будет выглядеть точно так же.) Его анализ позволяет выявить три различные модели поведения фондового рынка, каждая из которых охватывает примерно треть временного отрезка в 70 лет. Первый период, длившийся с 1900 по 1924 год, характеризуется сериями примерно одинаковых рыночных циклов продолжительностью от трех до пяти лет. Ежегодный рост на протяжении этого периода составлял в среднем 3%. Затем мы видим т.н. "новую эру", когда на фондовом рынке наблюдался устойчивый рост курсов акций, достигших своей высшей точки в 1929 году. Затем последовал крах рынка, за которым до 1949 года наблюдались неравномерные колебания курсов акций. При сравнении 1949 и 1924 годов можно сделать вывод, что годовой уровень роста цен акций не превышал 1,5%. Поэтому к завершению второго периода участники фондового рынка уже не испытывали особого энтузиазма по отношению к обыкновенным акциям.

Однако "маятник" фондового рынка качнулся в другую сторону, и начался третий период, ознаменовавший собой самый высокий рост курсов акций за всю историю фондового рынка. Эта модель развития фондового рынка представлена в последней, третьей, части графика. Феноменальный рост рынка завершился в декабре 1968 года (118 - для Standard and Poor's 425; 108 - для Standard and Poor's 500). И хотя, как видно из табл. 3.1, с 1949 по 1966 год были отмечены существенные снижения курсов акций (особенно в 1956-1957 и 19611962 годах), но восстановление рынка произошло настолько быстро, что эти периоды стали именоваться (с точки зрения долгосрочного анализа) спадами на "бычьем" фондовом рынке, а не отдельными рыночными циклами. Стоимость акций в соответствии с индексом Доу-Джонса на протяжении 17 лет выросла более чем в семь раз. Уровень роста при этом составлял в среднем 11% в год, без учета дивидендной доходности в размере, скажем, 3,5% в год. Значение этого индекса, составлявшее 162 в середине 1949 года, в начале 1966 года достигло самого высокого значения — 995. (Рост индекса Standard and Poor's был немного выше, чем Доу-Джонса, — фактически с 14 до 96%.)

Финансовые аналитики не обошли вниманием столь значительный рост доходности фондового рынка[38][39]. Конечно же, на Уолл-стрит были очень довольны такими достижениями, следствием которых стало появление нелогичного и опасного убеждения, что в будущем инвестиции в обыкновенные акции принесут столь же прекрасные результаты. Лишь немногие специалисты были озадачены мыслью, что столь бурный рост рынка может свидетельствовать о его "перегреве". И действительно, падение рынка с наивысшего уровня в 1968 году до наинизшего в 1970 составило 36% для Standard and Poor's composite и 37% для индекса Доу-Джонса. Это было самое существенное снижение курсов акций после 1939-1942 годов. Однако драматические события, вообще характерные для Уолл-стрит, на этом не закончились, и после низшей точки, которую рынок достиг в мае 1970 года, последовал быстрый рост, который привел к установлению в начале 1972 года наивысшего за всю историю значения Standard and Poor's. Годовой уровень роста цен акций с 1949 по 1970 год составлял примерно 9% для фондового индекса Standard and Poor's composite (для средних значений индекса в отмеченные годы). Этот уровень роста был, конечно, намного выше, чем на протяжении любого десятилетнего периода до 1950 года. (Но во время последнего десятилетия уровень роста был намного ниже — 5,25% для фондового индекса Standard and Poor's composite и лишь 3% для фондового индекса Доу-Джонса.)

Чтобы составить общую картину того, что происходило с акционерными компаниями на протяжении столетия, следует данные о колебаниях стоимости их акций на фондовом рынке дополнить соответствующей информацией о прибылях и дивидендах. Информация такого рода представлена в табл. 3.2 и может быть весьма интересной и поучительной.

Какие выводы можно сделать из анализа данных таблицы? Мы видим, что, судя по информации на начало и конец каждого десятилетнего периода, интересующие нас показатели создают общую картину постоянного роста. Только два из девяти десятилетних периодов показывают снижение прибыли и цены акций (на протяжении 1891-1900 и 1931-1940 годов). После 1900 года средний уровень дивидендов не понижался ни в одном из десятилетних периодов. Но уровни роста во всех трех категориях достаточно изменчивы. В целом результативность фондового рынка со времен Второй мировой войны превосходила уровень предыдущих десятилетий, но рост в 1960-х годах был не таким явным, как в 1950-х. Сегодня на основе этих данных инвестор не может определить, какой рост прибыли и дивидендов можно ожидать на протяжении следующего десятилетия. Но материалы таблицы дают основания для проведения последовательной политики инвестирования в обыкновенные акции.

Однако все же следует обратить внимание на те моменты, которые не нашли отражения в табл. 3.2. В 1970 году отмечалось падение прибыли корпораций. Уровень доходности инвестированного капитала упал до самого низкого значения за период после Второй мировой войны. Значительное количество компаний заявили о чистых убытках за этот год; многие испытали финансовые трудности; несколько крупных компаний впервые за три последних десятилетия прошли процедуру банкротства. Все эти и многие другие факты напомнили о высказанном ранее утверждении, что эра огромного бума окончилась в 1969-1970 годах.

Данные табл. 3.2 также поражают фактами, свидетельствующими об изменении значений коэффициента "цена акции / чистая прибыль" (Р/Е ratio) после Второй мировой войны[40]. В июне 1949 года для фондового индекса Standard and Poor's composite значение Р/Е составляло только 6,3 (для прибыли за последние 12 месяцев). В марте 1961 года значение Р/Е было уже 22,9. Одновременно дивидендная доходность для фондового индекса Standard and Poor's упала с 7% в 1949 году до 3% в 1961 году. Сравнение будет более контрастным, если учесть, что процентные ставки по облигациям высокого класса выросли соответственно с 2,6 до 4,5%. Это, безусловно, наиболее значительное изменение отношения общественности к фондовому рынку за всю его историю.

Для инвесторов с большим опытом, привыкших действовать с осторожностью, такие значительные колебания ключевых характеристик фондового рынка убедительно свидетельствовали о больших грядущих проблемах. Перед ними вставали картины из прошлого — бурный рост рынка акций в 1926-1929 годах и последовавший затем биржевой крах. Но эти страхи не получили подтверждения.

Да, действительно, фондовый индекс Доу-Джонса при закрытии в 1970 году был таким же, как и шесть с половиной лет назад. Не оправдались и многочисленные прогнозы в отношении 1960-х годов, как о времени бурного роста фондового рынка. Вместо этого мы увидели чередующиеся периоды его роста и падения. Но ничего подобного тому, что наблюдалось на фондовом рынке в 1929-1932 годах (взлет с последующим крахом), не произошло ни с бизнесом, ни с курсом акций.

Таблица 3.2. Фондовый рынок в 1871-1970 годах[41]

Период	Средняя цена (долл.)	Средняя прибыль (долл.)	Среднее значение Р/Е	Средний размер дивидендов (долл.)	Средняя доходность [42]	Средняя окупаемость (%)	Средний уровень роста
Прибыль (%)
Дивиденды (%)
1871-1880	3,58	0,32	11,3	0,21	6,0	67	-	-
1881-1890	5,00	0,32	15,6	0,24	4,7	75	-0,64	-0,66
1891-1900	4,65	0,30	15,5	0,19	4,0	64	-1,04	-2,23
1901-1910	9,32	0,63	13,1	0,35	4,2	58	+6,91	+5,33
1911-1920	8,62	0,86	10,0	0,50	5,8	58	+3,85	+3,94
1921-1930	13,89	11,05	13,3	0,71	5,1	68	+2,84	+2,29
1931-1940	11,55	0,68	17,0	0,78	5,1	85	-2,15	-0,23
1941-1950	13,90	1,46	9,5	0,87	6,3	60	+10,60	+3,25
1951-1960	39,20	3,00	13,1	1,63	4,2	54	+6,74	+5,90
1961-1970	82,50	4,83	17,1	2,68	3,2	55	+5,80[43]	+5,40[44]
1954-1956	38,19	2,56	15,1	1,64	4,3	65	+2,40[45]	+7,80[46]
1961-1963	66,10	3,66	18,1	2,14	3,2	58	+5,15[47]	+ 4,42
1968-1970	93,25	5,60	16,7	3,13	3,3	56	+6,30'	+5,60

Дата добавления: 2015-07-26