Концепция и практика хеджирования

На рынках биржевых товаров необходима не только эффективная система расчетов, но и финансовая гарантия исполнения сделок, т.к. конъюнктура этих рынков характеризуется резкими и труднопрогнозируемыми колебаниями цен. В течении дня цена может измениться на 3 – 5%, а в течение года – в 2 раза и более. Самые совершенные методы и средства не могут обеспечить точного прогноза изменения цен.

Ценовой риск может касаться различных сторон деятельности участников биржевого рынка.

1. Имеющиеся запасы. В этом случае риск связан с владением реальными товарами, на которые не заключены сделки на продажу по фиксированным ценам.

2. Запасы полуфабрикатов. Эта категория рисков включает реальные товары, которые были переработаны и несколько отличаются от указанных в спецификации фьючерсного контракта.

3. Будущая продукция. В эту категорию рисков входит будущая продукция, на которую не заключена сделка.

4. Соглашение на закупку с фиксированной ценой. Форвардные контракты, обязывающие покупателя принять товар по фиксированной цене, создают для него ценовой риск при падении цен.

5. Соглашение на продажу с фиксированной ценой. Это обязательство продавца поставить товар по форвардному контракту по фиксированной цене в будущем. Риск возможен при повышении цены.

6. Будущие закупки. Производители, использующие сырье для своего производства, несут риск возможного повышения цен при осуществлении закупок в будущие периоды.

В биржевой практике для уменьшения ценовых рисков многих участники прибегают к операции страхования с помощью фьючерсных контрактов.

Хеджирование – это биржевое страхование от неблагоприятных изменений цен, основанное на различиях в динамике цен фьючерсных контрактов во времени и цен реальных товаров.

Суть хеджирования заключается в дополнении обычных коммерческих сделок на рынке реального товара фьючерсными для уменьшения влияния колебаний рыночных цен на результаты хозяйственной деятельности. В классическом понимании хеджирование предполагает одновременное проведение двух разнонаправленных сделок с одинаковым количеством одного и того же товара на рынке реального товара и на фьючерсной бирже с целью компенсировать снижение или рост цен на рынке реального товара соответствующим ростом или снижением цен на фьючерсной бирже. Принцип страхования здесь построен на том, что если в сделке участник теряет как продавец реального товара, то он выигрывает как покупатель фьючерсных контрактов на то же количество товара и наоборот. Хеджирование на фьючерсном рынке – процесс, состоящий из двух этапов. На первом этапе хеджер, оценив ситуацию, покупает или продает фьючерсный контракт. На втором этапе хеджер должен застраховать открытую позицию до времени исполнения фьючерсного контракта, идя на вторую сделку, по сути обратную первой. Контракт по первой позиции (открывающей) и по второй позиции (закрывающей) должен быть на один и тот же товар, и в том же количестве, и в тот же месяц поставки.

Осуществление операций хеджирования было бы невозможным без тесной взаимосвязи цен реального и фьючерсного рынков (базиса).

Хеджирование преследует цель – получение дополнительной прибыли по сравнению с прибылью от реализации на рынке реального товара. В связи с двойственным характером, т.е. одновременной опорой на цену реального товара и на цену фьючерсного контракта на этот же товар, хеджирование имеет важное практическое значение.

Операция хеджирования косвенно связывает биржевой рынок фьючерсных контрактов и рынок реального товара.

Для проведения хеджевых операций необходимо открыть специальный хеджевый счет. Хеджеры должны подписать свидетельство о хеджевой счете, в котором указывается, что сделки по фьючерсным и (или) опционным сделкам являются истинно хеджевыми позициями.

Хеджирование как биржевая операция имеет ряд достоинств и недостатков. К важным достоинствам относят:

- существенное снижение ценового риска участников рынка реального товара;

- обеспечение большой гибкости в планировании;

- получение дополнительной прибыли путем проведения операций внутри хеджа, когда часть контрактов откупается раньше срока и затем снова продается, если цены стали повышаться.

К недостаткам хеджирования можно отнести:

- базисный риск, который возникает из-за того, что фьючерсные контракты могут не обеспечить полной защиты от ценовых колебаний наличного рынка;

- издержки, связанные с операционными, клиринговыми и маржевыми расходами;

- возможно несовместимость наличного и фьючерсного рынков по количеству и качеству;

- введение лимитов на колебания цен фьючерсных контрактов, которые могут исказить соотношение цен реального рынка и фьючерсных контрактов.

Колебания цен и возможность в короткое время получить прибыль привлекают на биржи спекулянтов – фирмы или лица, не связанных с производством, переработкой или торговлей соответствующими биржевыми товарами.

Биржевая спекуляция – способ получения прибыли в процессе биржевой фьючерсной торговли, базирующийся на различиях в динамике цен фьючерсных контрактов во времени, пространстве Ии на разные виды товаров.

Специфика биржевой спекуляции на товарных биржах состоит в том, что она носит организованный характер и ведется главным образом не реальным товаром, а фьючерсными контрактами. Это способствует развитию биржевой спекуляции, т.к. для их проведения требуется авансировать капитал не на всю стоимость товара, а лишь в размере потерь, которые могут возникнуть в связи с неблагоприятным изменением цен (т.е. на депозит и маржу).

Легкость и простота заключения сделок и перспективность получения высоких прибылей в связи с резкими колебаниями цен благоприятствуют развитию биржевой спекуляции.

В зависимости от характера биржевых сделок спекуляцию подразделяют на следующие виды.

Спекуляция на повышении цен – скупка биржевых контрактов для последующей перепродажи. Спекулянтов, играющих на повышение цен, называют «быками», покупку контракта – приобретением длинной позиции, а продажу купленного контракта – ликвидацией.

Спекуляция на понижении цен – продажа биржевых контрактов с целью их последующего откупа. Спекулянтов, играющих на понижении цен, называют «медведями», продажу контрактов – приобретением короткой позиции, а его последующий откуп – приобретением.

И хеджирование, и биржевая спекуляция представляют собой просто спекуляцию, т.е. способ получения прибыли, основанный не на производстве, а на разнице цен. Хеджирование и биржевая спекуляция – две формы спекуляции на бирже, сосуществующие и дополняющие друг друга, но в то же время и отличающимися друг от друга.

На практике нет строгого разграничения между участниками, занимающимися хеджированием, и участниками, осуществляющими биржевую спекуляцию.

Однако на хеджеров могут распространяться более благоприятный налоговый режим и льготы при уплате гарантийных депозитов.

Хеджирование (от английского слова «hedge» - ограда, защита) представляет собой страхование от ценовых рисков с помощью срочных биржевых контрактов. Хеджирование является одной из важнейших функций современной биржи и реализуется с помощью различных биржевых контрактов: форвардных, фьючерсных, опционных. Наиболее известным и широко распространенным в биржевой практике является хеджирование фьючерсами.

Фьючерсная биржа и биржевой рынок возникли в связи с необходимостью страхования рисков ценовых колебаний (в Чикаго на рынке зерна в середине XIX в.), а фьючерсный контракт – как инструмент такого страхования.

Зерновой рынок Среднего Запада США к середине XIX в. Характеризовался ярко выраженной сезонностью колебаний спроса и предложения. Причем эти колебания не совпадали в течение года. В результате в отдельные периоды несли огромные убытки то производители, поставщики зерна, то потребители, переработчики зерна. Заблаговременные контракты на поставку кукурузы (форварды) впервые были заключены купцами-речниками. Они получали зерно от фермеров поздней осенью или в начале зимы и хранили его до весны, пока не освободится речной путь. Чтобы уменьшить риск потерь от падения цен, эти торговцы отправлялись в Чикаго и заключали контракты с переработчиками на поставку зерна весной. Таким образом они гарантировали себе покупателей и цены.

Самый ранний из зарегистрированных подобных контрактов датируется 13 марта 1851 г. Этот контракт был заключен на 3 тыс. бушелей (около 75 т) кукурузы с поставкой в июне по цене за бушель на 1 цент ниже, чем на 13 марта. Форвардные контракты на пшеницу вошли в практику позднее, чем на кукурузу, но получили более широкое распространение в США.

Для упорядочения расширяющейся биржевой торговли в 1848 г. 82 купца организовали в Чикаго товарную биржу, которую назвали Чикагской торговой палатой. Первоначально на ней заключались заблаговременные контракты, т.е. форвардные сделки. Однако они имели свои недостатки:

1) не были стандартизированы по качеству и срокам, что усложнило торговый процесс;

2) контрагенты часто не выполняли заранее принятые на себя обязательства, при этом отсутствовал правомерный механизм отхода от них.

В 1865 г. Чикагская торговая палата разработала и запустила в обращение стандартные, типовые соглашения, получившие название фьючерсных контрактов. Т.о., фьючерсные контракты и сам фьючерсный рынок зародились в недрах наличного, товарного рынка. И основной причиной их появления явились резкие колебания рыночной конъюнктуры и необходимость защиты от них, то есть хеджирования.

Хеджирование составляет экономическую сущность и основу фьючерсной биржевой торговли.

Однако само понятие хеджирования с развитием фьючерсной торговли претерпело значительные изменения.

Традиционный, или классический, подход был закреплен в ряде нормативных актов западных стран до середины 70-х гг. ХХ столетия. В соответствии с данным подходом, целью хеджирования считалось исключительно снятие ценовых рисков. В условиях современных биржевых рынков цели хеджирования трансформировались в минимизацию, а точнее, в оптимизацию этих рисков.

Участники фьючерсной торговли, преследующие такую цель, называются хеджерами. В качестве хеджеров выступают лица, связанные с реальной торговлей на различных рынках (товарном, валютном, фондовом), т.е. продавцы, покупатели и посредники. Всем им фьючерсная биржа предоставляет уникальную возможность страхования от рыночных колебаний. Чем менее устойчив рынок, тем больше появляется среди его участников хеджеров.

Механизм хеджирования заключается в балансировании обязательств на рынке реального товара противоположным по направлению обязательством на фьючерсном рынке. Другими словами, хеджер занимает две противоположно направленные позиции на реальном и фьючерсном рынках.

По технике осуществления различают два основных вида хеджевых операций:

1) хеджирование покупкой (или хедж продавца) – когда хеджер с целью страхования продает фьючерсные контракты, открывает короткие фьючерсные позиции. Такое хеджирование называют коротким;

2) хеджирование продажей (или хедж покупателя) – когда хеджер с целью страхования приобретает фьючерсные контракты, открывает длинные фьючерсные позиции. Такое хеджирование называют длинным.

Хедж продавца обычно используется для обеспечения цены продажи реального товара или актива, который находится или будет находиться в собственности продавца: торговца, фирмы, перерабатывающей или добывающей сырье, производителя готовой продукции.

Пример классического хеджа продавца.

Предположим, что фермер в мае хочет установить цену на свое зерно в сентябре. Он просчитывает свои затраты и определяет, что может продать свой урожай минимум по 3 тыс. руб. за тонну. Это позволит покрыть все расходы и обеспечит умеренную прибыль. Внимательно наблюдая за фьючерсным рынком, в какой-то момент он видит, что сентябрьские фьючерсы на зерно торгуются по цене 3 тыс. руб. Фермер поручает своему брокеру продать необходимое количество фьючерсов по этой цене (из расчета 100 т зерна к продаже – 100 фьючерсов по 1 т каждый). Его поручение выполняется, и будущий продавец зерна имеет 100 открытых позиций на продажу (коротких), или договор о поставке 100 т зерна по цене 3 тыс. руб. за тонну.

Предположим, что в сентябре цены на зерно на наличном (реальном) рынке складываются на уровне 2,7 тыс.руб. за тонну. Фермер продает на аукционе или постоянному потребителю свое зерно по этой цене. На фьючерсной бирже сентябрьские фьючерсы продаются также по 2,7 тыс.руб. за тонну. Фермер покупает 100 фьючерсов по этой цене закрывая тем самым открытые ранее позиции.

В результате он получает по 2,7 тыс.руб. за тонну зерна на наличном рынке, плюс 0,3 тыс.руб. на каждой тонне по фьючерсным сделкам. Цена реализации в итоге составит 3 тыс.руб. за тонну, как и рассчитывал фермер.

Однако рынок может двинуться и в сторону фермера. Предположим, что цены на зерно сложились на уровне 3,2 тыс.руб. за тонну. Тогда фермер, реализуя свой урожай по этой цене, выигрывает 20 тыс.руб., но, закрывая одновременно фьючерсные позиции, теряет 20 тыс.руб. Результат хеджирования – 0. Итоговая цена реализации – 3 тыс.руб. за тонну зерна.

Таким образом, хедж продавца помогает закрепить цену будущей продажи, а следовательно, может быть полезен как производителям продукции, так и посредническим организациям, занимающимся реализацией.

Таблица 1. Схема проведения классического хеджа продавца

Время	Реальный рынок	Фьючерсный рынок
Май	Желаемая цена продажи 3 тыс.руб./т	Продажа 100 фьючерсов * 3 тыс.руб. = 300 тыс.руб.
Сентябрь 1 в.	Продажа 100 тыс.руб. * 2,7 тыс.руб./т = 270 тыс.руб. Условный убыток: -30 тыс.р.	Покупка 100 фьючерсов * 2,7 тыс.руб. = 270 тыс.руб. Доход: +30 тыс.руб.
Итоговая цена реализации: (270 + 30)/100 = 3 тыс.руб.
Сентябрь 2 в.	Продажа 100 т * 3,2 тыс.руб./т = 320 тыс.руб. Условный доход: +20 т.р.	Покупка 100 фьючерсов * 3,2 тыс.руб. = 320 тыс.руб. Убыток: -20 тыс.р.
Итоговая цена реализации = (320 – 20)/100 = 3 тыс.руб.

Суть операции состоит в том, что хеджер, планируя продажу реального товара через биржу или вне ее и, желая использовать существующий в этот момент уровень цен, одновременно совершает операцию на фьючерсном рынке, создавая планируемый срок противоположно направленные позиции: продажа на реальном рынке и покупка на фьючерсном. Далее, как бы ни двигались оба рынка, хеджер выигрывает на одном, и проигрывает на другом. При снижении цен хеджер проигрывает как продавец реального товара и выигрывает как покупатель фьючерсов; при росте цен – наоборот.

Хедж покупателя используется для фиксации цены будущей покупки реального товара или актива. Такое хеджирование является, как правило, необходимым инструментом перерабатывающих и потребляющих сырье и материалы предприятий, посредников. Его с успехом могут использовать инвесторы для страхования крупных инвестиций в ценные бумаги.

Пример классического хеджа покупателя.

Мукомольное предприятие ежемесячно закупает по 100 т зерна. Планируя в июне собственную деятельность на второе полугодие, хочет застраховаться от значительного роста цен на него.

Экономисты предприятия просчитывают варианты и приходят к выводу, что в сентябре их устроят цены на потребляемое зерно в пределах 2,9 тыс.руб. за тонну. Чтобы провести предохранительную сделку на сентябрь и закрепить желаемую цену в 2,9 тыс.руб. за тонну, необходимо купить сентябрьские фьючерсы на зерно по этой цене. Если такая операция удалась, то дальнейшее движение цен на зерно потребителя не волнует, т.к. он занимает на двух рынках, реальном и фьючерсном, противоположно направленные позиции. На реальном рынке хеджер в сентябре будет выступать покупателем, а на фьючерсном – продавцом. Как бы не изменялся рынок, хеджер проигрывает в одной роли и выигрывает в другой. Его убытки полностью покрываются выигрышами, результат хеджа нулевой. Итоговая цена в любом случае равна планируемой (желаемой) цене.

Таблица 2. Схема проведения классического хеджа покупателя

Время	Реальный рынок	Фьючерсный рынок
Июнь	Желаемая цена покупки 2,9 тыс.руб./т	Покупка 100 фьючерсов * 2,9 тыс.руб. = 290 тыс.руб.
Сентябрь 1 в.	Покупка 100 т * 3,1 тыс.руб/т = 310 тыс.руб. Условный убыток: - 20 тыс.р	Продажа 100 фьючерсов * 3,1 тыс.р. = 310 тыс.руб. Доход: +20 тыс.руб.
Итоговая цена закупки = (310 – 20)/100 = 2,9 тыс.руб./т
Сентябрь 2 в.	Покупка 100 т * 2,8 тыс.руб./т = 280 тыс.руб. Условная экономия: +10 тыс.р.	Продажа 100 фьючерсов * 2,8 тыс.руб. = 280 тыс.руб. Убыток: - 10 тыс.руб.
Итоговая цена закупки = (280 + 10)/100 = 2,9 тыс.руб./т

Таким образом, хедж продавца и хедж покупателя различаются началом операции: первый начинается продажей фьючерсных контрактов, а второй – их покупкой.

Любая операция хеджирования состоит из двух этапов: на первом открывается позиция по фьючерсному контракту; на втором – она закрывается, как правило, офсетной сделкой. В то же время практика хеджирования многообразна и многовариантна.

Базисный риск

Хеджер заменяет один риск на другой. Он устраняет ценовой риск, связанный с владением реальным товаром или финансовым инструментом, и принимает риск, связанный с «владением» базисом. Хеджирование полезно тогда и только тогда, когда последний риск существенно меньше первого.

Правильная оценка базиса и базисного риска – обязательное условие успешных стратегий хеджирования. В конечном счете риск от колебаний цен по позиции спот заменяется базисным риском. Изменение базиса представляет собой рыночный способ оценки различных рисков.

Если фьючерсные и наличные цены изменяются на одну величину, то базис остается постоянным. В этом случае, если величины (в единицах) наличной и фьючерсной позиции идентичны, то любая потеря (прибыль) в стоимости наличной позиции будет полностью покрыта прибылью (убытком) в стоимости фьючерсной позиции. Такой хедж часто называют идеальным хеджем, т.к. он устраняет весь ценовой риск.

Более обобщенно, если базис меняется, но хеджер может точно предсказать изменения, хедж также может быть использован для устранения любого ценового риска.

Хеджер, имеющий длинную позицию по рынку спот и короткую – по фьючерсу, имеет «длинную позицию по базису». Он будет стараться осуществить хеджирование в тот момент, когда цена товара спот сравнительно низка, а фьючерса – сравнительно высока.

С другой стороны, хеджер с короткой позицией по рынку спот и длинной – по фьючерсу имеет «короткую позицию по базису». Он постарается осуществить хеджирование при сравнительно высокой цене рынка спот и сравнительно низкой – фьючерса.

В операции хеджирования имеют место два вида базиса: начальный и окончательный. Вступительный (начальный) базис – разница между фьючерсной ценой на момент открытия позиции хеджером и наличной ценой, которую контракт должен защитить (минимально необходимая хеджеру цена). Окончательный базис – разница между ценой на момент закрытия позиции по фьючерсному контракту и ценой реализации товара. Хедж будет идеальным, если начальный и окончательный базисы совпадают. В то же время именно разница начального и окончательного базисов составляет прибыль или убыток хеджера.

Результат любой операции хеджирования можно определить путем измерения изменений базиса в начале хеджирования и в конце этой операции. Таким образом, можно вывести следующее соотношение:

Конечная цена = Целевая цена (+ или -) Изменение базиса.

Это означает, что основной задачей хеджирования является правильный прогноз базиса при заданной величине целевой цены. Поэтому результат страхования зависит от правильности прогнозирования базиса.

Для того, чтобы проиллюстрировать разницу между ценовым и базисным риском, рассмотрим пример компании, добывающей медь, которая выплавила 100 тыс. фунтов меди и находится на стадии отгрузки ее покупателю. Компания и покупатель уже договорились, что ценой поставки будет наличная цена меди на дату поставки – через 3 недели. В течение этих 3 недель компания подвергается ценовому риску: если цены на медь упадут, то ее прибыль уменьшится или исчезнет.

Стандартный хедж для этого вида риска – продажа фьючерсных контрактов на медь, в данном случае – 4 контрактов, поскольку каждый контракт составляет 25 тыс. фунтов. Таким образом, длинная наличная позиция компании в 100 тыс.фунтов будет сбалансирована ее короткой фьючерсной позицией на 100 тыс.фунтов.

Предположим, что когда цены на медь на наличном рынке изменяются, цены на фьючерсные контракты всегда изменяются на ту же величину: 10 центов повышения (падения) на наличные цены соответствуют 10 центам повышения (падения) на фьючерсном рынке. Таким образом, существует идеальная 1: 1 корреляция между изменениями фьючерсных и наличных цен (идеальная корреляция или коэффициент корреляции, равный 1, может существовать между двумя рядами цен или других переменных, даже если эти цены не изменяются на одинаковую величину. Например, если на каждый 1 долл. Повышения (падения) наличных цен фьючерсные цены всегда повышаются на 0,8 долл. (на 1,10 долл.), то оба ценовых ряда имеют идеальную корреляцию).

Таким образом, с короткой позицией в 100 тыс. фунтов, равной наличной позиции компании, потери на наличном рынке из-за падения цен на медь будут всегда компенсироваться эквивалентной прибылью в стоимости короткой фьючерсной позиции компании.

В приведенном примере компания успешно устранила весь ценовой риск, заняв равную и противоположную позицию. Хеджирование не всегда так легко удается. В большинстве случаев изменения во фьючерсных и наличных ценах будут неодинаковы, поэтому хеджер, возможно, не захочет иметь наличные и фьючерсные позиции одного объема. Кроме того, базисный риск не всегда нулевой, как мы предположили выше.

В частности, базис (В) был ранее определен как разница между наличными ценами (СН) и фьючерсными ценами (СФ):

Такимобразом, изменение в базисе определяется как

.

В приведенных примерах, когда изменения во фьючерсных ценах и наличных предполагались одинаковыми, не было и изменений в базисе.

Если

, то

.

Если изменения фьючерсных и наличных цен не равны, что обычно и бывает, то имеется базисный риск. Он определяется как изменения базиса, или как :

.

Это можно переписать так:

Где – дисперсия, – стандартное отклонение, а – коэффициент корреляции между рядами фьючерсных и наличных цен.

Это уравнение выявляет, что базисный риск будет нулевым, когда изменения фьючерсных и наличных цен равен 1.

Таким образом, разница в изменении фьючерсных и наличных цен даст некоторый базисный риск. Однако на практике размер базисного риска зависит главным образом от степени корреляции цен наличного и фьючерсного рынков: чем выше корреляция, тем ниже базисный риск.

Поскольку никогда не бывает идеальной корреляции между наличными и фьючерсными ценами, хеджеры всегда предполагают некоторый базисный риск: для уменьшения их подверженности ценовому риску (или изменению наличной цены) они должны согласиться на подверженность базисному риску. Для того, чтобы хедж был привлекателен, базисный риск должен быть существенно меньше ценового риска хеджера.

Дата добавления: 2015-08-13