Каналы трансмиссионного механизма

Современные модели трансмиссионного механизма включают различные каналы денежной трансмиссии, но наиболее часто называются процентный и кредитный каналы, канал цен активов и некоторые их модификации.

1. Процентный канал (interest rate channel) денежно-кредитной политики, указанный еще в работах Дж. М. Кейнса, традиционно считается главным каналом трансмиссионного механизма и описывает влияние центрального банка на экономику через регулирование процентных ставок. Данный механизм основан на предположении о том, что денежные власти используют объем ликвидных средств в экономике для контроля над процентными ставками и, следовательно, для стимулирования инвестиций и других компонентов совокупного спроса. Основная идея, заложенная в нем, заключается в следующем: увеличение номинальной денежной массы снижает процентную ставку вследствие эффекта ликвидности, а это, в свою очередь, стимулирует рост инвестиций и совокупных расходов в целом, что приводит к увеличению реального выпуска. Схема функционирования процентного канала денежной трансмиссии может быть представлена в следующем виде:

денежная масса ↑ процентная савка ↓ инвестиции ↑ выпуск ↑

В экономической литературе влияние процентного канала иногда разбивают на два канала воздействия: эффект замещения и канал дохода.

1.1 Канал (или эффект) замещения (s ubstitution effect in consumption) построен на предпочтениях экономических субъектов сберегать либо расходовать свои средства в текущий момент времени в зависимости от динамики рыночной ставки процента. Например, снижение процентных ставок делает сбережения менее привлекательными, увеличивая при этом текущее потребление, в том числе и за счет расширения кредитования, в результате чего растет совокупный спрос и объем выпуска. Схематично канал замещения можно представить так:

денежная масса ↑ процентная ставка ↓ сбережения ↓ потребление ↑ кредиты ↑ совокупный спрос ↑ выпуск ↑

Следует отметить, что канал будет работать, если в экономике широко распространены потребительские кредиты, кредитные карты и прочие финансовые услуги, предназначенные для потребителей товаров и услуг.

1.2 Канал дохода (income channel), или денежных потоков (cash flow channel) влияет на доходы экономических субъектов. Он построен на расширении кредитования, что объясняется ростом денежных потоков у фирм и снижением риска кредитования при росте денежной массы и снижении процентных ставок, то есть повышении ликвидности фирм, что гарантирует возврат выданных ресурсов. Кроме того, снижение процентных ставок перераспределяет доход от кредитора к заемщику, что увеличивает покупательную способность заемщиков, их потребление и совокупный спрос. Схема работы данного механизма выглядит следующим образом:

денежная масса ↑ процентная ставка ↓ денежные потоки ↑ риск потерь (асимметрия информации) ↓ кредиты ↑ потребление ↑ инвестиции ↑ совокупный спрос ↑ выпуск ↑

Результаты исследований, проведенных в нескольких европейских странах, показывают, что один процентный канал не в состоянии влиять на совокупный спрос в условиях современной экономики. Это отражает значение других каналов трансмиссионного механизма в процессе денежно-кредитного регулирования.

2. Механизм кредитного канала (credit channel) придает особое значение деятельности банков в трансмиссионном воздействии на экономику. Эта точка зрения основана на несовершенстве финансовых рынков, возникающем в результате так называемого асимметричного распределения информации между заемщиками и кредиторами, при этом банки выступают в роли финансовых посредников, сглаживая последствия этой асимметрии. Кредитный канал в наибольшей степени распространен в странах Европы. Данный механизм основан на предположении, что денежные власти могут оказывать влияние не только на процентные ставки, но и на уровень премии по различным финансовым активам. Следовательно, фирмы сталкиваются с изменением соотношения между стоимостью внешних заимствований (путем эмиссии долговых обязательств или акций) и альтернативными издержками инвестирования собственных средств.

Импульсы денежно-кредитной политики в таких моделях передаются по другим каналам и не связаны с непосредственным воздействием на уровень процентных ставок. Большое внимание уделяется проблеме асимметрии информации в отношениях между банком и заемщиком и ее влиянию на стоимость кредитования реального сектора и степень рационирования кредита банками. Чаще всего в литературе в рамках кредитного канала выделяют два варианта трансмиссии: узкий канал, или канал банковского кредитования, и широкий (балансовый) канал.

2.1 Канал банковского кредитования (bank lending channel) работает благодаря тому, что с расширением денежного предложения центральным банком в первую очередь увеличивается объем избыточных резервов коммерческих банков. Соответственно, с ростом объема ликвидных средств коммерческие банки расширяют предложение кредитных ресурсов. И наоборот, если центральный банк уменьшает объем резервов, находящихся в распоряжении коммерческих банков, то тем самым вынуждает их сократить предложение кредитов. А так как значительное число фирм и домохозяйств полагается на банковское кредитование, то сокращение кредитного предложения снижает и объем их совокупных расходов. Данный механизм наиболее вероятен в экономике, в которой банки являются основным источником заемных средств для фирм. Схема функционирования канала банковского кредитования может быть представлена таким образом:

денежная масса ↑ резервы ↑ кредиты ↑ инвестиции ↑ выпуск ↑

2.2 Если канал банковского кредитования предполагает, что расширение предложения кредитных ресурсов банками происходит вследствие увеличения их ликвидности, то балансовый канал (balance sheet channel) денежной трансмиссии основан на эффекте снижения риска кредитования при увеличении общего объема денежной массы в экономике. В частности, балансовый, или широкий, канал кредитования предполагает, что с ростом денежного предложения происходит рост цен финансовых активов, в частности, рост стоимости акций компаний. При этих условиях банки расширяют предложение кредитных ресурсов, так как высокая цена акций фирм-заемщиков служит определенной гарантией возврата средств. Схема работы данного механизма выглядит следующим образом:

денежная масса ↑ капитализация (цена акций) ↑ риск потерь банка (асимметрия информации) ↓ кредиты ↑ инвестиции ↑ выпуск ↑

3. Канал непредвиденного роста уровня цен (unanticipated price level channel) также основан на снижении риска кредитования. Однако в данном случае это связано с предположением, что рост общего уровня цен (инфляция) улучшает финансовое положение фирм, так как финансовые обязательства реального сектора, выраженные, как правило, в номинальных величинах, обесцениваются при росте цен. С другой стороны, фирмы располагают реальными активами, стоимость которых не изменяется при повышении уровня цен в экономике. Таким образом, схему передаточного механизма можно представить так:

денежная масса ↑ цены (неожидаемый рост) ↑ чистые активы ↑ риск потерь банка (асимметрия информации) ↓ кредиты ↑ инвестиции ↑ выпуск ↑

4. Следующий канал денежной трансмиссии связан с эффектом ликвидности домохозяйств (households liquidity effect) и действует через основную составляющую агрегированного выпуска (ВВП) — потребление. В частности, рост цен финансовых активов вызывает увеличение чистых активов домохозяйств (если допустить, что их долги фиксированы в номинальных величинах, а сбережения хранятся в финансовых активах). Соответственно снижается вероятность финансовых затруднений, и домохозяйства увеличивают расходы на потребление предметов длительного пользования и недвижимость. Схема данного канала устроена следующим образом:

денежная масса ↑ цены финансовых активов ↑ чистые активы домохозяйств ↑ вероятность финансовых затруднений ↓ потребление товаров длительного пользования и расходы на недвижимость ↑ совокупный спрос ↑ выпуск ↑

5. Одним из вариантов передаточного механизма, близким по сути к эффекту ликвидности домохозяйств, является канал благосостояния, или эффект богатства (wealth effect). Так же, как и в случае эффекта ликвидности, рост денежного предложения, ведущий к повышению цен акций, вызывает увеличение богатства домохозяйств. Соответственно увеличивается их текущее потребление (в данном случае — всех видов товаров), совокупный спрос и в конечном итоге — выпуск. Схема данного канала может быть представлена в следующем виде:

денежная масса ↑ цены финансовых активов ↑ богатство домохозяйств ↑ потребление ↑ совокупный спрос ↑ выпуск ↑

6. Следующим ключевым механизмом денежной трансмиссии в экономике можно назвать канал цен активов (asset price channel).

6.1 Исторически первым вариантом данного механизма трансмиссии является теория q-Тобина (Tobin’s q theory). Джеймс Тобин развил теорию про связь между курсами акций и расходами на инвестиции. Тобин определяет q как соотношение рыночной стоимости фирмы (капитализацию) к восстановительной стоимости ее капитала. Согласно этой теории, если q высокое, компании могут выпускать акции и получать за них высокую цену по сравнению со стоимостью оборудования, зданий и сооружений, которые они приобретают. Расходы на инвестиции увеличатся в связи с тем, что фирмы могут покупать много новый инвестиционных товаров за относительно небольшой объем эмиссии акций.

С другой стороны, если q низкое, компании будет дешевле купить другую фирму, приобретая вместо старого новый капитал. Инвестиции в этом случае будут низкими.

Как и в случае с кредитным каналом денежной трансмиссии, предполагается, что с увеличением денежного предложения происходит рост цен на акции. Однако дальнейшие рассуждения строятся не на основе оценки риска потерь со стороны кредитора, а на предположениях относительно поведения заемщика. Так, по мере роста капитализации фирмы ее балансовая стоимость возрастает и фирма получает возможность наращивать свои активы, осуществляя новые инвестиции. Схематично это может быть представлено так:

денежная масса ↑ капитализация (цена акций) ↑ q-Тобина ↑ инвестиции ↑ выпуск ↑

6.2 Другой важной разновидностью механизма денежной трансмиссии на основе цен активов является курсовой канал (exchange rate channel), или канал валютного курса. Данный канал является ключевым элементом моделей денежно-кредитной политики в открытой эконо­мике. При этом в странах с режимом фиксированного валютного курса указанный канал не действует, так как внутренние процентные ставки в такой системе эндогенны. В наибольшей степени канал валютного курса проявляется в экономике со свободно плавающим обменным курсом национальной валюты, где все движения процентных ставок отражаются на поведении обменного курса.

6.2.1 Несмотря на то, что в долгосрочном периоде обменный курс определяется фундаментальными факторами, его движения в краткосрочном периоде зависят от равновесия на рынке финансовых активов. При снижении внутренних процентных ставок (например, вследствие мягкой денежно-кредитной политики) спрос на национальную валюту снижается, что приводит к снижению номинального и реального курсов национальной валюты (см. Приложение 1), а следовательно — к росту чистого экспорта и совокупного спроса:

денежная масса ↑ внутренняя процентная ставка ↓ обменный курс национальной валюты ↓ чистый экспорт ↑ выпуск ↑

6.2.2 Поднимая внутреннюю процентную ставку по отношению к иностранной, центральный банк провоцирует рост форвардного ва­лютного курса (см. Приложение 2). Укрепление местной валюты неизбежно приводит к сокращению чистого экспорта и совокупного спроса.

денежная масса ↓ внутренняя процентная ставка ↑ форвардный валютный курс национальной валюты ↑ чистый экспорт ↓ выпуск ↓

Существование курсового канала денежной трансмиссии часто подвергается сомнению. Так, М. Фридмен отрицал роль обменного курса в механизме денежной трансмиссии, поскольку денежно-кредитная политика оказывает влияние на выпуск и цены непосредственно через изменения в структуре портфелей финансовых активов и инвестиционных решений. Движения обменного курса являются лишь следствием воздействия денежно-кредитной политики на цены и выпуск. Тем не менее, существование независимого канала валютного курса возможно и в переходных экономиках с ограничениями на движение капитала, высокой степенью долларизации экономики или при режиме “грязного” плавания обменного курса, в частности при нахождении обменного курса в границах валютного коридора.

7. Наконец, можно выделить отдельно монетаристский канал (monetarist channel), который описывает прямой эффект воздействия денежного предложения на цены активов, причем этот эффект проявляется быстрее, чем изменения в процентных ставках. Применение инструментов денежно-кредитной политики через изменение денежной базы ведет к корректировке структуры активов и цен на них, что в конечном счете отражается на реальном секторе экономики. Схематично монетаристский канал можно представить в следующем виде:

денежная масса ↑ резервы ↑ цены финансовых активов ↑ кредиты ↑ совокупный спрос ↑ выпуск ↑

Кроме перечисленных, каждый центральный банк разрабатывает свои собственные специфические каналы, учитывающие национальные особенности экономики. Так, например, кроме вышеуказанных моделей трансмиссионного механизма, в теории и практике денежного обращения известны следующие: инфляционный канал (inflation channel), объясняющий динамику потребления в условиях ценовой неопределенности; канал инфляционных ожиданий (inflation expectations channel), характеризующий влияние изменений в денежно-кредитной политике на инфляционные ожидания; портфельный канал (portfolio channel), описывающий эффект перераспределения портфелей финансовых активов домохозяйств и фирм.

Таким образом, установление преобладающих в экономике каналов денежной трансмиссии позволяет сформировать подходы и принципы к выбору центральным банком определенного режима денежно-кредитной политики, а также обуславливает эффективность применения широкого набора инструментов монетарного регулирования.

В таблице перечислены каналы трансмиссионного механизма Денежно-кредитной политики, входящие в модели центральных бан­ков стран Европы. Канал валютного курса присутствует абсолютно во всех моделях. В уравнении канала учитываются такие ценовые переменные, как цены на нефтепродукты, экспортные и импортные товары и услуги. Изменение торгового баланса приводит к коррек­ции внутренних цен и заработной платы. Валютный курс оказывает влияние на конкурентоспособность и реальную заработную плату, по меньшей мере, в краткосрочном и среднесрочном периоде.

Таблица. Каналы трансмиссионного механизма ДКП в моделях ведущих центральных банков

Канал замещения также существует во всех моделях. В моделях Центрального банка Ирландии и Европейского центрального банка реальные краткосрочные процентные ставки влияют на текущее потребление. Почти такой же эффект процентных ставок на по­требление описывается в моделях Банка Португалии и Банка Гре­ции. В моделях немецкого Бундесбанка и Национального банка Бельгии на величину потребления на душу населения влияют не краткосрочные, а долгосрочные процентные ставки. В Италии, Ав­стрии и Финляндии потребительские расходы зависят от банков­ских кредитных ставок.

Несмотря на то, что канал издержек привлечения капитала вхо­дит в большинство моделей центральных банков, механизмы работы этого канала значительно разнятся. В ряде моделей (например, Бан­ка Финляндии и Европейского центрального банка) на частные ин­вестиции оказывают эффект краткосрочные ставки, в других моде­лях на инвестиции влияют долгосрочные ставки (Центрального банка Ирландии, Банка Испании, немецкого Бундесбанка). Сущес­твует также вариант с комбинацией обеих ставок (Банк Франции, Центральный банк Люксембурга, Национальный банк Бельгии, Банк Португалии).

Совмещенный канал дохода и потока наличных поступлений ис­ключен из моделей Банков Греции и Ирландии в связи с тем, что в этих странах финансовые портфели домохозяйств и фирм не играют значительной роли в экономике. В модели Национального банка Бельгии канал дохода и потока наличных поступлений учитывает также эффект перераспределения портфеля домохозяйств и фирм.

Канал благосостояния вызывает наибольшие дискуссии среди экономистов центральных банков. Он не входит в модели Германии, Греции, Испании, Франции и Португалии. В тех моделях, где он присутствует, причиной изменения благосостоянии является колеба­ние цен на финансовые активы (МЗ, облигации, акции и чистые иностранные активы). В модели Центрального банка Австрии курс акций является эндогенной переменной. Такую же природу имеют Цены на недвижимость в модели Банка Финляндии и стоимость фи­нансового портфеля, состоящего из недвижимости, акций и облига­ций, в модели Национального банка Бельгии. Кроме того, в моделях Банка Финляндии и Национального банка Бельгии благосостояние влияет не только на потребление, но и на жилищные инвестиции че­рез цены на недвижимость.

Дата добавления: 2015-08-10