Методики и порядок дивидендных выплат

Дивидендная политика

Содержание дивидендной политики и факторы, ее определяющие

Дивиденд ¾ это часть чистой прибыли акционерного общества за отчетный финансовый год, распределяемая между держателями акций одной категории (типа) пропорционально числу имеющихся у них акций. Выплата дивидендов не является юридической обязанностью акционерного общества. Вернемся к схеме распределения прибыли предприятия, представленной на рис 6.5. Источником дивидендов по обыкновенным акциям является чистая прибыль, остающаяся после выплаты фиксированных дивидендов по привилегированным акциям. В то же время чистая прибыль является одним из внутренних источников финансирования деятельности фирмы. Успешно работающие, т. е. имеющие чистую прибыль, компании стоят перед дилеммой: выплатить дивиденды по обыкновенным акциям или реинвестировать прибыль в производство. Реинвестирование прибыли является относительно дешевым, но, к сожалению, ограниченным по объему источником финансирования. Использование прибыли для реализации своих инвестиционных проектов и пополнения оборотных средств позволяет компании сохранить существующую систему управления и контроля над ее деятельностью и избежать значительных затрат на размещение ценных бумаг, прежде всего дополнительных обыкновенных акций. В тоже время отказ от выплаты дивидендов приводит к тому, что действующие акционеры при первой возможности начнут «сбрасывать» свои акции, что может привести к переходу контрольного пакета в руки рейдера.

Широкую известность в теории и практике финансового менеджмента получили три подхода к разработке дивидендной политики: теория иррелевантности дивидендов, теория существенности дивидендной политики, теория налоговой дифференциации.

Теория иррелевантности дивидендов (dividend irrelevance theory) разработана Ф. Модильяни и М. Миллером. Они сделали ряд допущений: отсутствие налогов, равноценность для инвесторов дивидендов и доходов от прироста капитала, отсутствие эмиссионных и трансакционных затрат, равнодоступность информации и т. п. Исходя из этих допущений, Ф. Модильяни и М. Миллер доказывали, что величина дивидендов не влияет на изменение совокупного достояния акционеров, которое определяется способностью компании генерировать прибыль, и, в большей степени, зависит от правильности инвестиционной политики, чем от того, в какой пропорции прибыль подразделяется на накопляемую (инвестиции) и потребляемую (дивиденды). Из этого следует, что оптимальной дивидендной политики как фактора повышения стоимости организации не существует в принципе.

Логическим завершением этой теории является вывод о том, что дивиденды должны начисляться по остаточному принципу после того, как профинансированы все приемлемые инвестиционные проекты.

Разработки Ф. Модильяни и М. Миллера серьезно критиковались как теоретиками, так и практиками, которые указывали на нереальность исходных предпосылок теории иррелевантности. Прежде всего критике подвергался тезис о том, что инвесторы индифферентны по отношению к тому, в какой форме увеличивается их благосостояние ¾ в форме текущего дохода или прироста капитала, так как во многих странах дивиденд и доход от капитализации облагаются налогом по разным ставкам. Кроме того, привлечение капитала, за счет дополнительного выпуска ценных бумаг, обходится дороже, по сравнению с реинвестированием прибыли из-за наличия эмиссионных расходов и т. п.

Теория существенности дивидендной политики или теория «синицы в руках» («bird-in-the-hand») разрабатывалась в трудах М. Гордона и Дж. Линтера. Они считают, что дивидендная политика существенна, она влияет на величину совокупного достояния акционеров. Инвесторы, исходя из принципа минимизации риска, всегда предпочитают текущие дивиденды капитализированному доходу, который может быть реализован только в случае продажи акций. Кроме того, текущие дивидендные выплаты уменьшают уровень неопределенности инвесторов относительно целесообразности и выгодности инвестирования в данную компанию; тем самым их удовлетворяет меньшая норма прибыли на инвестируемый капитал, используемая в качестве коэффициента дисконтирования, что приводит к возрастанию рыночной стоимости акционерного капитала.

Начало теории налоговой дифференциации (tax differential theory) было положено трудами Р. Литценбергера и К. Рамасвами. Согласно данной теории для акционеров приоритетное значение имеет не дивидендная, а капитализированная доходность, поскольку доход от капитализации облагался налогом по меньшей ставке, чем полученные дивиденды. Следовательно, если две компании различаются лишь в способах распределения прибыли, то акционеры той компании, которая выплачивает относительно высокие дивиденды, должны требовать повышенный доход на акции, чтобы компенсировать потери, в связи с повышенным налогообложением. Таким образом, компании невыгодно платить высокие дивиденды, а ее рыночная стоимость максимизируется при относительно низкой доле дивидендов в прибыли.

Практика функционирования акционерных обществ как за рубежом, так и в России доказывает, что увеличение или уменьшение дивидендов обычно сильно влияет на цену акций. Если компания много лет стабильно платила дивиденды, то резкое уменьшение или невыплата дивидендов может стать «корпоративным финансовым самоубийством». Напротив, увеличение дивидендов или дополнительные выплаты будут хорошим стимулом для повышения цены акций. Оценка компаний, которые до определенного момента не имели дивидендной истории, обычно повышается, когда они объявляют о выплате дивидендов. Доход, который можно получить за счет перепродажи подорожавших акций, тоже немало зависит от выплачиваемых дивидендов.

Разработка дивидендной политики сводится к постановке и решению двух взаимосвязанных задач:

1) обеспечить компанию необходимыми финансовыми ресурсами, важнейшим из которых выступает нераспределенная прибыль;

2) максимизировать совокупное достояние акционеров, как основной критерий принятия финансовых решений.

Общий алгоритм действий по разработке дивидендной политики может быть представлен следующими этапами.

I этап ¾ оценка финансового состояния акционерного общества, достигнутого им уровня развития и факторов, определяющих дивидендную политику.

II этап ¾ выбор методики дивидендных выплат на основе оценки ее сильных и слабых сторон, с точки зрения влияния на развитие акционерного общества.

III этап ¾ проведение вариантных расчетов для определения нормы распределения прибыли. В расчетах следует учитывать то обстоятельство, что возрастание нормы распределения прибыли вызывает снижение темпов прироста собственных средств и, как следствие, уменьшает темпы роста выручки и возможности привлечения заемных средств.

IV этап ¾ экспертиза возможных правовых рисков, т. е. предупреждение возможных притязаний миноритарных акционеров. Для этого проект решения о дивидендных выплатах подвергается тщательному анализу на предмет непротиворечивости учредительным документам и действующему законодательству.

V этап ¾ проведение решения о дивидендных выплатах, рекомендованного советом директоров (наблюдательным советом) через общее собрание акционеров.

Поскольку задачи, решаемые в процессе разработки дивидендной политики, в определенной степени инвариантны и определяются многими факторами как экономического, так и социального, и психологического характера, то их однозначного решения не существует. Однако следует выделить ряд традиционных факторов, оказывающих влияние на выработку дивидендной политики.

1. Правовые факторы.

В России выплата дивидендов регулируется Федеральным законом «Об акционерных обществах» (гл. V «Дивиденды общества»), в соответствие с которым дивиденды выплачиваются только из чистой прибыли отчетного года. Дивиденды по привилегированным акциям определенного типа могут выплачиваться за счет специально предназначенных для этого фондов. В ряде стран источниками выплаты дивидендов может быть также нераспределенная прибыль прошлых лет и эмиссионный доход.

В соответствии со ст. 43 вышеназванного Закона, акционерное общество не вправе принимать решение о выплате дивидендов в следующих случаях (см. рис. 6.13):

¨ до полной оплаты всего уставного капитала общества;

¨ до выкупа всех акций, которые должны быть выкуплены в соответствии с законом;

¨ если на день принятия решения о выплате дивидендов общество отвечает признакам несостоятельности (банкротства), в соответствии с законодательством Российской Федерации, или указанные признаки появятся у общества в результате выплаты дивидендов;

¨ если на день принятия такого решения стоимость чистых активов общества меньше его уставного капитала, резервного фонда и превышения над номинальной стоимостью определенной уставом ликвидационной стоимости размещенных привилегированных акций либо станет меньше их размера в результате принятия такого решения;

¨ в иных случаях, предусмотренных федеральными законами.

Рис. 6.13. Случаи невыплаты обществом дивидендов

Акционерное общество не вправе принимать решение о выплате дивидендов по обыкновенным акциям и привилегированным акциям, размер дивиденда по которым не определен, если не принято решение о выплате в полном размере дивидендов (в том числе о полной выплате всех накопленных дивидендов по кумулятивным привилегированным акциям) по всем типам привилегированных акций, размер дивиденда по которым определен уставом общества.

Акционерное общество не вправе принимать решение о выплате дивидендов по привилегированным акциям определенного типа, по которым размер дивиденда определен уставом общества, если не принято решение о полной выплате дивидендов (в том числе о полной выплате всех накопленных дивидендов по кумулятивным привилегированным акциям) по всем типам привилегированных акций, представляющим преимущество в очередности получения дивидендов перед привилегированными акциями этого типа.

2. Условия контрактов.

В зарубежной практике банки, выдавая долгосрочные кредиты, предусматривают в кредитных договорах так называемые ковенанты или ограничения, связанные с долей реинвестируемой прибыли. Дело в том, что банк заинтересован в эффективной деятельности своего заемщика, что, в свою очередь, определяется достаточностью дешевых финансовых ресурсов.

3. Ликвидность.

В связи с тем, что момент реализации продукции не совпадает с моментом поступления денежных средств, акционерное общество может быть прибыльным, но не иметь достаточно средств на расчетном счете для выплаты дивидендов. Поэтому по российскому законодательству дивиденды могут выплачиваться не только деньгами, но в случаях, предусмотренных уставом, ¾ другим имуществом.

4. Расширение производства.

Растущие компании сталкиваются с проблемой недостаточности финансовых ресурсов для обеспечения своих потребностей. В этих условиях акционеры могут пойти на ограничения в выплате дивидендов с тем, чтобы не прибегать к дорогостоящим заимствованиям или к эмиссии дополнительных акций.

5. Интересы акционеров.

Как отмечалось выше, критерием при выборе дивидендной политики является обеспечение совокупного достояния акционеров, которое складывается из текущего дохода (дивиденда) и рыночной стоимости принадлежащих им акций. Поэтому, принимая решение о величине выплачиваемых дивидендов, собрание акционеров или совет директоров должны учитывать, как это решение повлияет на рыночную стоимость компании. Реинвестируемая прибыль ¾ это залог будущего дивиденда, следовательно, от ее величины будет зависеть темп прироста дивидендов. Для оценки того или иного варианта дивидендной политики можно использовать модель Гордона.

Пример.

Компания «В» получила прибыль в отчетном году в размере 100 тыс. д. е. Компания может либо продолжать работу в том же режиме, получая в дальнейшем такую же прибыль, либо реинвестировать часть прибыли. На основании данных табл. 6.6 требуется определить, какой вариант дивидендной политики предпочтительнее.

Таблица 6.6

Возможности повышения рентабельности компании «В»
за счет реинвестирования прибыли

Величина дивидендов составит:

по первому варианту ¾ 100 тыс. д. е.;

по второму варианту ¾ 100 тыс. д. е. ´ 0,9 = 90 тыс. д. е.;

по третьему варианту ¾ 100 тыс. д. е. ´ 0,8 = 80 тыс. д. е.;

по четвертому варианту ¾ 100 тыс. д. е. ´ 0,7 = 70 тыс. д. е.

Капитализация (совокупная рыночная стоимость акций) составит:

по первому варианту:

по второму варианту:

по второму варианту:

по третьему варианту:

по четвертому варианту:

Совокупный результат составит:

по первому варианту: 100 + 1000 = 1100 (тыс. д. е.);

по второму варианту: 90 + 1192,5 = 1282,5 (тыс. д. е.);

по третьему варианту: 80 + 1453,3 = 1533,3 (тыс. д. е.);

по четвертому варианту: 70 + 1110 = 1180 (тыс. д. е.).

Максимальный результат получился по третьему варианту реинвестирования прибыли, следовательно, данная дивидендная политика является предпочтительной.

Существуют определенные противоречия и среди самих акционеров. Так, богатые акционеры могут быть больше заинтересованы в реинвестировании прибыли и приросте рыночной стоимости акций, поскольку в данном случае им не придется платить налоги (налог с дохода в виде прироста рыночной стоимости ценных бумаг взимается только после их продажи). Акционеры, располагающие небольшим количеством акций, скорее всего не захотят отсрочить свое сегодняшнее потребление и ждать возможного прироста курсовой стоимости.

Дивидендная политика связана также с проблемой «разводнения» капитала. Если компания выплачивает повышенные дивиденды, то для обеспечения ее источниками финансирования, очевидно, придется прибегнуть к эмиссии дополнительных акций. Такие действия могут привести к появлению новых акционеров и «размыванию» права собственности уже действующих.

6. Информационный эффект.

На рыночную стоимость акций оказывают влияние значительное число разнообразных факторов, но одним из основных является величина дивидендов. Поэтому информацию о выплате дивидендов отслеживают не только сами акционеры, но и профессиональные участники рынка ценных бумаг, и специализированные информационные агентства. Всякое известие о снижении дивидендов, по сравнению с предшествующими периодами или тем более об их невыплате, может привести к резкому снижению курсов акций. Акционерное общество может проводить политику стабильных дивидендных выплат для того, чтобы не вызвать нежелательных рыночных слухов или паники.

При формировании дивидендной политики необходимо учитывать, что классическая формула: «Курс акций прямо пропорционален дивиденду и обратно пропорционален процентной ставке по альтернативным вложениям» применима на практике далеко не во всех случаях. Инвесторы могут высоко оценить стоимость акций предприятия даже без выплаты дивидендов, если они хорошо информированы о его программах развития, причинах невыплаты или сокращения выплаты дивидендов и направлениях реинвестирования прибыли.

Принятие решения о выплате дивидендов и их размерах в значительной мере определяется стадией жизненного цикла организации. Например, если ее руководство предполагает осуществить серьезную программу реконструкции и для ее реализации намечает осуществить дополнительную эмиссию акций, то такой эмиссии должен предшествовать достаточно долгий период устойчиво высоких выплат дивидендов, что приведет к существенному повышению курса акций и, соответственно, к увеличению суммы средств, полученной в результате размещения дополнительных акций.

Российские акционерные общества, в основном, используют «остаточный принцип» выплаты дивидендов, т. е. выплата осуществляется после того, как обеспечено финансирование социальных и инвестиционных программ.

Методики и порядок дивидендных выплат

В Методических рекомендациях по разработке финансовой политики предприятия, утвержденных Приказом Министерства экономики РФ от 1 октября 1997 г. № 118, приводятся следующие методики дивидендных выплат.

Таблица 6.7

Дата добавления: 2015-07-24