Тема 4. Сравнительный подход к оценке бизнеса (метод компании-аналога).

Основные термины и понятия. Метод рынка капитал. Метод сделок. Метод отраслевых коэффициентов. Контрольный и миноритарный (неконтрольный) пакеты акций. Оценочные мультипликаторы. Права контроля. Скидка на неконтрольный характер. Скидка на недостаток ликвидности. Премия за контроль.

Сравнительный подход реализуется с помощью трех основных методов:

метод рынка капитала (основан на складывающихся на фондовом рынке ценах акций открытых акционерных обществ и дает в результате стоимость неконтрольного (миноритарного) пакета);

метод сделок (основан на данных о ранее совершенных продажах контрольных пакетов, поглощениях или слияниях и дает стоимость контрольного пакета);

метод отраслевых коэффициентов (основан на данных о продажах компаний по отраслям, например, рекламные агенства оцениваются в 75% годового оборота, а хлебопекарни - в 15% годового оборота плюс стоимость оборудования и товарных запасов).

Сравнительный подход к оценке бизнеса осуществляется в несколько этапов:

* выбор компании-аналога или сопоставимых предприятий;

* проведения финансового анализа и приведение информации об аналогичных предприятиях к сопоставимому виду;

* отбор и расчет оценочных мультипликаторов (факторов);

* расчет стоимости оцениваемой компании на основе полученных мультипликаторов;

* выбор величины стоимости оцениваемой компании;

* внесение итоговых поправок.

Для применения сравнительного подхода требуется детальная финансовая информация о состоянии сопоставимых предприятий и обширные данные о динамике стоимости акций.

Выбор предприятий-аналогов базируется в первую очередь на отрасли и сходной продукции, но также учитывают диверсифицированность деятельности; зрелость бизнеса; географические факторы; стратегию развития и т.д.

Оценка данным методом предполагает, что сопоставимые предприятия имеют близкое соотношение между ценой как предприятия в целом, так и одной акции и такими показателями как прибыль; денежный поток; выручка от реализации; стоимость активов и пр. Эти соотношения называются оценочными мультипликаторами (факторами).

Выбор мультипликатора зависит от имеющейся финансовой информации и от структуры активов предприятия. Например, мультипликатор «цена/прибыль» целесообразно применять для предприятий, имеющих оборудование, подверженное быстрому моральному и физическому износу. А мультипликатор «цена/денежный поток» целесообразно использовать для компаний, владеющих недвижимостью. Краткий обзор основных оценочных мультипликаторов с некоторыми комментариями приведен ниже.

Оценочный мультипликатор	Расчетная формула	Комментарий
цена/прибыль (P/E)	рыночная цена чистая прибыль	Наиболее используемый мультипликатор. Сильно зависит от методов бухучета. Ключевые факторы - ожидаемые прибыли и рост
цена/денежный поток (P/CF)	рыночная цена чистая прибыль+амортизац.	Исключает различие в методах начисления износа
цена/прибыль до выплаты налогов (P/EBT)	рыночная цена прибыль до упл.налогов	Исключает различие в налогообложении в различных странах
инвестированный капитал/ прибыль до выплаты процентов и налогов (IC/EBIT)	рын. цена соб.капитала + долгосроч.заемн.средства прибыль до выплаты процентов и налогов	Устраняет влияние заемного финансирования. Для получения стоимости собственного капитала нужно вычесть стоимость заемного
цена/балансовая стоимость (P/BV)	рыночная цена балансовая стоимость собственного капитала	Тесно увязывает доход на активы с доходом на капитал, что не вполне корректно

Под рыночной ценой понимается рыночная цена одной обыкновенной акции предприятия, умноженная на количество выпущенных акций. Оценочные мультипликаторы применяют к скорректированным данным по деятельности оцениваемого предприятия.

Расчет мультипликатора для компаний-аналогов, а также знание соответствующих финансовых данных об оцениваемой компании позволяют на их основе получить ее стоимость величина которой нуждается в корректировках.

Итоговая величина стоимости бизнеса при расчете методом сделок должна учитывать неоперационные активы; избыток или недостаток чистых мобильных средств; страновой риск; ликвидность и другие факторы.

При оценке бизнеса сравнительными методами чаще всего используются а) премия за контроль; б) скидка на неконтрольный характер; в) скидка на недостаточную ликвидность ценных бумаг. Использование тех или иных скидок и премий зависит от конкретного случая оценки.

Премия за контроль - стоимостное выражение преимущества, которое имеет владелец контрольного пакета акций по сравнению с владельцами меньшей доли. Права контроля в основном включают: выбор директоров и назначение менеджеров; определение стратегии развития предприятия; приобретение и продажа активов; принятие решений о поглощении, слиянии, ликвидации, дополнительной эмиссии акций; изменение Уставных документов; распределение прибыли по итогам деятельности и установление размеров дивидендов и т.д.

Скидка на неконтрольный характер - величина, на которую уменьшится пропорциональная данному пакету доля в общей стоимости предприятия с учетом отсутствия прав контроля. Скидка на неконтрольный характер может быть рассчитана в процентах как

1 + премия за контроль

1 -

Скидка на недостаточную ликвидность для акций закрытых акционерных предприятий может быть оценена как гипотетические затраты на регистрацию проспекта эмиссии и брокерские комиссионные, взимаемые за продвижение акций на фондовый рынок.

В общем виде алгоритм расчета меньшей и контрольной доли собственности можно представить следующим образом:

Стоимость контрольного пакета

Метод сделок

Дисконтир.денежный поток

Накопление активов

		Стоимость свободно реализуемого неконтрольного пакета

Метод рынка капиталов

	Стоимость неконтрольного пакета закрытого акционерного общества

Преимуществом методов сравнительного подхода является то, что они базируются на реальных рыночных данных, а недостатками - трудность получения информации, необходимость внесения множества поправок, обращенность в прошлое, т.к. не принимаются в расчет ожидания инвесторов.

Тема 5. Затратный подход к оценке бизнеса (метод накопления активов)

Основные термины и понятия. Чистая реализуемая стоимость. Физический износ. Функциональный износ. Технологический износ. Экономический износ. Метод избыточных прибылей. Гудвилл.

При оценке предприятий методом накопления активов стоимость бизнеса определяется как рыночная стоимость всех активов предприятия за вычетом текущей стоимости его обязательств. Метод реализуется в несколько этапов:

* внесение поправок в балансовый отчет предприятия («очистка» баланса);

* расчет чистой реализуемой стоимости текущих (оборотных) активов;

* оценка соответствующими методами рыночной стоимости недвижимости и машин и оборудования;

* выявление и оценка нематериальных активов;

* выявление незарегистрированных обязательств и определение текущей стоимости всех обязательств предприятия;

* расчет стоимости собственного капитала как разницы между рыночной стоимостью активов и текущей стоимостью обязательств.

Серьезную трудность при реализации этого метода составляет оценка чистой реализуемой стоимости текущих активов. Для ее определения дебиторская задолженность оценивается с помощью анализа сроков ее возникновения, просроченная задолженность списывается; векселя к получения оцениваются путем дисконтирования будущих выплат основной суммы и процентов по ставке дисконта, учитывающий риск неполучения выплат; товарно-материальные запасы и готовая продукция оцениваются либо по себестоимости, либо по ожидаемой продажной цене за вычетом соответствующих издержек и прибыли продавца, при этом устаревшие запасы списываются; расходы будущих периодов оцениваются по учетной стоимости, если существует связанная с ними выгода; финансовые вложения оцениваются обычно по их рыночной стоимости.

Для оценки земли и недвижимости используют доходный, затратный и сравнительный подход. При этом исходят из варианта наилучшего и наиболее эффективного использования. Рыночная стоимость определяется с учетом всех видов износа.

Оценка машин и оборудования основывается на затратном и сравнительном подходе. Как правило, рыночная стоимость определяется как стоимость замещения и как «стоимость в пользовании». Затем делаются поправки на все виды износа. Основными видами износа являются:

физический износ - потеря стоимости собственности, вызванная изнашиванием, разрушением и другими факторами, сокращающими срок жизни и полезность объекта;

функциональный износ - потеря стоимости собственности, связанная с не возможностью исполнять ею функции назначения; этот износ связан с конструкционными недостатками, увеличением стоимости обслуживания и т.д.; технологический износ является составной частью функционального;

экономический износ (устаревание) - потеря стоимости, вызванная внешними факторами (изменение экономической ситуации, снижение спроса на продукцию, рост конкуренции).

Наибольшую сложность при оценке бизнеса представляет определение стоимости нематериальных активов, к которым относят контракты, клиентуру, торговые марки, товарные знаки, патенты, лицензии, льготные права аренды, хорошо подобранный и обученный персонал, технические библиотеки, результаты научно-исследовательских и опытно-конструкторских работ, конструкторскую и технологическую документацию, «ноу-хау» и пр.

Для оценки патентов и лицензий в основном используют доходный подход; для нематериальных активов, не имеющих сложившегося рынка, применяют затратный (метод создания); для оценки стоимости льготной аренды, поставки сырья на льготных условиях рассчитывают экономию затрат по сравнению со среднерыночным уровнем, которую затем приводят к текущей стоимости.

Если предприятие получает стабильные и высокие прибыли, т.е. ее доход на активы (или на собственный капитал) выше среднего, то считается, что предприятие имеет гудвилл (goodwill). В общем случае гудвилл - это величина, на которую стоимость бизнеса превосходит рыночную стоимость активов предприятия.

Для оценки гудвилла используют метод избыточных прибылей. Метод предполагает а) расчет рыночной стоимости материальных активов предприятия; б) расчет среднеотраслевого дохода на активы (или собственный капитал); в) определение ожидаемой прибыли предприятия при среднеотраслевом уровне дохода (рентабельности) как произведения рыночной стоимости активов и среднего уровня дохода; г) определение избыточной прибыли как разницы между фактической операционной прибылью и расчетной прибылью при среднеотраслевом уровне рентабельности; д) расчет стоимости гудвилла методом капитализации полученной величины избыточной прибыли. Следует заметить, что предприятие, не имеющее гудвилла может иметь стоимость действующего предприятия.

Для получения стоимости бизнеса методом накопления активов необходимо из суммы полученных рыночных стоимостей всех активов предприятия вычесть текущую стоимость его краткосрочных и долгосрочных обязательств. Для оценки предприятий банкротов или при высокой вероятности банкротства в будущем следует определять ликвидационную стоимость.

Недостатком метода накопления активов является его статичность, т.к. он не учитывает перспективы развития предприятия. Преимуществом является меньшая умозрительность и независимость от достоверности прогноза развития. Данный метод в наибольшей степени подходит для оценки холдинговых и инвестиционных компаний, а также в случаях отсутствия ретроспективных данных о прибылях предприятия.

Список рекомендуемой литературы

1. Теория и практика антикризисного управления: Учебник для вузов. Под ред. С.Г.Беляева и В.И.Кошкина.- М.: Закон и право, ЮНИТИ,1996.- 469с.

2. Федотова М.А. Сколько стоит бизнес? Методы оценки.- М.: Перспектива, 1996.- 103с.

3. Григорьев В.В, Федотова М.А. Оценка предприятия.- М.:Инфра-М, 1997.- 320с.

4. Хелферт Э. Техника финансового анализа/ Пер с англ. Под ред. Л.П.Белых.- М.: Аудит, ЮНИТИ, 1996.- 663с.

5. Шим Д.К., Сигел Д.Г. Финансовый менеджмент/Пер с англ..- М.: Филинъ, 1996.- 400с.

6. Ковалев А.П. Как оценить имущество предприятия? - М.: Финстатинформ, 1996.-175с.

7. Ковалев А.П. Оценка активной части основных фондов.- М.: Финастатинформ, 1997, 175с.

8. Пратт Шеннон П. Анализ и оценка бизнеса.- М.: Институт Экономического Развития Мирового Банка, 1995

9. Валдайцев С.В. Оценка бизнеса и инновации.- М.: Филинъ,1997, 336с.

Дата добавления: 2015-09-05