Организация эмиссии ценных бумаг

К основным операциям первичного рынка ценных бумаг относятся эмиссия и размещение новых выпусков эмиссионных ценных бумаг. Вы­пуск эмиссионных ценных бумаг осуществляется при учреждении акцио­нерного общества, при увеличении размера уставного капитала акцио­нерного общества, при привлечении заемного капитала и др.

Эмиссию ценных бумаг следует рассматривать в каче­стве одного из источников финансовых ресурсов, привлекаемых для ре­шения определенных целей.

Государство использует эмиссию собственных бумаг потому, что чрезмерное увеличение налогов может привести к спаду экономической активности в стране, а неконтролируемая эмиссия денег грозит ростом темпов инфляции. Внешние кредиты могут ослабить экономическую не­зависимость, а внутренние ограничат возможности Центрального банка Российской Федерации при регулировании денежного обращения. Субъек­ты Федерации и местные органы власти и управления (муниципальные органы) за счет выпуска собственных долговых обязательств могут обес­ценить как приток денежных средств в бюджет, так и финансирование отдельных инвестиционных проектов. Эмиссия ценных бумаг наряду с Другими источниками финансовых ресурсов может быть привлекательна для корпораций, так как в этом случае можно:

· варьировать сроки привлечения необходимых денежных средств (без ограничения срока при эмиссии акций) и выбирать приемлемый срок (при эмиссии облигаций);

· устанавливать приемлемую плату за привлекаемые денежные ресурсы, комбинируя имущественные права, закладываемые в ценные бумаги,

· увеличивать объем привлекаемых средств по сравнению с кредитом, который может выдать отдельный банк, за счет предложения выпускаемых ценных бумаг потенциально неограниченному кругу поку­пателей.

Эмиссия представляет собой выпуск и размещение ценных бумаг. Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» трактует эмиссию как установленную законом последовательность действий эмитента по размещению эмиссионных ценных бумаг, т.е. действия, которые охватывают подготовку к выпуску, сам выпуск ценных бумаг и отчуждение их первым владельцам путем заключения гражданско-правовых сделок осуществляемые эмитентом самостоятельно или андеррайтером по договору с ним.

Эмиссия охватывает исключительно эмиссионные ценные бумаги. Исходя из определения эмиссионных бумаг, к ним относят акции и обли­гации. При эмиссии ценных бумаг необходимо учитывать то, что как инвестор, так и эмитент особое значение придают набору имуществен­ных прав, которые закреплены за ними. Поэтому у эмитента возникает возможность комбинировать различные имущественные права и тем самым изменять инвестиционные характеристики ценных бумаг, делая их более привлекательными для инвесторов. А у инвестора появляется возможность сравнивать инвестиционные характеристики предлагаемых ценных бумаг и выбирать те, которые соответствуют его инвестиционным целям.

Участниками этого процесса являются:

· эмитенты;

· инвесторы;

· профессиональные участники рынка ценных бумаг, выполняющие посреднические функции;

· органы, регистрирующие выпуски ценных бумаг.

В качестве эмитента ценных бумаг, как отмечалось ранее, могут выступать:

· юридические лица (акционерные общества, общества с ограниченной ответственностью, товарищества, производственные кооперативы и др.);

· государство (органы исполнительной власти, к функциям которых по решению Правительства Российской Федерации отнесены составле­ние и (или) исполнение федерального бюджета);

· субъекты Федерации (органы государственной власти, уполно­моченные на составление и (или) исполнение бюджета субъекта Феде­рации);

· муниципальные образования (органы местного самоуправления, уполномоченные на составление и (или) исполнение местного бюджета).

Для каждого типа эмитента цель эмиссии может быть своя, однако можно выделить следующие общие цели эмиссии для всех типов эми­тентов:

· привлечение необходимых денежных средств;

· реконструкция собственности;

· секьюритизация задолженности; снижение риска; совершенствование финансового планирования и управления; формирований рациональной структуры капитала.

Наиболее важной целью эмиссии следует считать привлечение необ­ходимых денежных средств. Эта цель является приоритетной для всех типов эмитентов.

Эмиссия ценных бумаг связана с первичным рынком. Она предпола­гает привлечение денежных средств под ценные бумаги, выпускаемые эмитентом. Но не нужно думать, что эмитент связан исключительно с первичным рынком. Осуществляя эмиссию своих ценных бумаг, эмитент должен не только поддерживать вторичный рынок, но и нести свои обяза­тельства перед новыми приобретателями его ценных бумаг (рис. 5).

Кто бы ни выступал в роли эмитента при эмиссии ценных бумаг, он Должен обеспечивать всех потенциальных покупателей необходимой информацией о предстоящем выпуске. Прежде всего, он должен сооб­щать о виде выпускаемых ценных бумаг и объеме выпуска, имуществен­ных правах, особенностях размещения и обращения.

Инвестором ценных бумаг может быть резидент или нерезидент, физическое лицо или институциональный инвестор. Для эмитента наибольший интерес представляет институциональный инвестор, который может приобрести больший объем выпускаемых ценных бумаг по сравнению с отдельным физическим лицом.

Рис. 5. Связь эмитента с первичным и вторичным рынками

Для России достаточно важно было привлечь нерезидентов как потенциальных инвесторов. Нерезиденты рассматривались как наиболее крупные покупатели, располагающие большими инвестиционными ресурсами. Основная доля иностранного капитала предназначалась для сектора государственных ценных бумаг (67% в 1997 г. и 61% в 1998), однако необходимо иметь в виду, что нерезидент никогда не будет приоритетом чужого рынка. При малейших признаках кризиса он станет сбрасывать чужие ценные бумаги, что и показал российский кризис 1998г. При эмиссии ценных бумаг посредник - андеррайтер, берет на себя обязательства перед эмитентом по выпуску и размещению ценных бумаг на согласованных условиях и за вознаграждение. В международной практике андеррайтер выполняет следующие функции.

1. Анализ эмитента — оценка предложения эмитента, подтверждение возможностей эмитента выполнить те имущественные права, которые могут быть закреплены в выпускаемых ценных бумагах, оценка рейтинга эмитента и его бумаг. Анализируя эмитента, андеррайтер может определить его положение на рынке, в отрасли, к которой относится эмитент, в экономике страны в целом.

2. Подготовка эмиссии — оказание помощи эмитенту при установлении цели эмиссии, выборе типа ценных бумаг, подготовке проспекта эмиссии, установлении связи эмитента с ключевыми инвесторами, регистрации выпуска.

3. Размещение ценных бумаг — отчуждение ценных бумаг их первым владельцам на основе заключения гражданско-правовых сделок на согласованных с эмитентом условиях.

4. Послерыночная поддержка — поддержка курса размещенных цен­ных бумаг в течение года.

5. Аналитическая и исследовательская поддержка — контроль дина­мики курса ценных бумаг, выявление факторов, оказывающих влияние на курс

6. Организация субандеррайтинга, или институционального размеще­ния. Если андеррайтер, выполняя свои рыночные функции, будет уверен в том, что для компании и для рынка будет выгодно, чтобы компания имела много акционеров, он может быть готов к тому, чтобы предложить часть своих комиссионных другим, разделив с ними груз гарантийной ответственности или, наоборот, заранее разместить (возможно, на усло­виях «клобэк») часть акций в крупных инвестиционных организациях. («Клобэк» — это процесс, при котором финансовому институту предла­гается какое-либо число акций, но в случае, если публичный спрос на них окажется выше предполагавшегося, часть акций забирается у этого ин­ститута обратно и направляется на удовлетворение публичного спроса.)

В мировой практике используются достаточно разнообразные усло­вия соглашений между эмитентом и андеррайтером. В российской прак­тике применяют следующие виды андеррайтинга:

· «на базе твердых обязательств», или «с полным финансовым уча­стием». В этом случае по условиям соглашения с эмитентом андеррай­тер несет твердые обязательства по выкупу всего выпуска по фиксиро­ванным ценам с целью дальнейшей перепродажи привлеченным инвес­торам, принимая на себя тем самым финансовые риски размещения ценных бумаг;

· «с частичным финансовым участием». По условиям соглашения андеррайтер принимает на себя обязательства по выкупу части выпус­ку (андеррайтинг с частичным финансовым участием может быть двух видов: андеррайтер сразу определяет размер выкупаемой части выпуска или берет на себя обязательство выкупить неразмещенную часть по окончании срока размещения);

· «на базе лучших усилий», или «без финансовых обязательств». В том случае по условиям соглашения с эмитентом андеррайтер не несет никаких обязательств по выкупу неразмещенной части выпуска. Тем самым финансовые риски ложатся на эмитента. Нераспроданная часть выпуска возвращается эмитенту. Обязательства андеррайтера ограни­ваются усилиями по размещению ценных бумаг.

В мировой практике андеррайтинг для эмитента рассматривается как определенная гарантия того, что в результате продажи выпускаемых ценных бумаг он получит некую определенную сумму денег. Для таких эмитентов андеррайтинг позволяет избежать трудоемких процедур, сопровождающих размещение ценных бумаг. Крупные эмитенты поручают процедуру эмиссии крупным банкам, которые могут создавать специальные синдикаты, занимающиеся размещением и выступают в качестве посредника между эмитентом и инвестором. Синдикат в этом случае представляют собой добровольное временное объединение андеррайтеров без образования юридического лица, которое создается для выполнения совместных обязательств в отношении конкретного выпуска ценных бумаг. Синдикат организуется на договорных началах, на принципах разделения прибылей.

В мировой практике банк (фирма), входящий в состав синдиката, может играть разные роли в эмиссионном процессе. Он может быть:

· ведущим менеджером, тогда он объединяет других участников синдиката и ведет все дела, связанные с обслуживанием конкретного эмитента;

· андеррайтером; в этом случае банк не претендует на роль организатора, он вкладывает свой капитал в синдикат для покупки определенной части выпуска ценных бумаг с целью перепродажи;

· торговым агентом, когда банк не вкладывает свой капитал, а только подбирает покупателей для размещаемых ценных бумаг.

Каждый из указанных участников синдиката имеет различную долю в получаемой прибыли. Эта доля определяется вложенным капиталом и выполняемыми функциями.

В мировой практике синдикаты действуют на основе раздельного и нераздельного счета.

Первый принцип наиболее распространен. Он заключается в том, что каждый член синдиката несет установленную ответственность за выпуск ценных бумаг в пределах своего участия. Например, если участие конкретного банка составляет 5%, то при выпуске акций на сумму 40 млн. руб. он несет ответственность за продажу акций на 2 млн. руб. и не отвечает за другие непроданные акции.

Второй принцип чаще всего используется при выпуске государственных или муниципальных ценных бумаг. Он заключается в том, каждый член синдиката несет ответственность за свою долю и долю других членов синдиката. Например, член синдиката вложился в 10% капитала и взял на себя обязательства продать облигации на сумму 20 млн. руб. при объеме эмиссии 200 млн. руб. Если он продал свою долю, а в целом неразмещенных облигаций осталось на 50 млн. руб., то этот член синдиката будет нести ответственность за продажу облигаций еще на 5 млн. руб.

Эмитент может обратиться к одному андеррайтеру или объявить конкурс андеррайтеров. В соответствии с этим выделяют:

· договорный андеррайтинг. При этой форме андеррайтинга ценовые условия эмиссии (цена выпуска акций у эмитента, спрэд между указанной ценой и ценой, по которой размещает эмиссию синдикат) ус­танавливаются на основе переговоров между эмитентом и единствен­ным менеджером синдиката;

· конкурентный, или конкурсный, андеррайтинг. При таком виде ан­деррайтинга подготовку эмиссии на конкурентных началах ведут не­сколько андеррайтеров, каждый из которых формирует свои ценовые условия (естественно, скрыто друг от друга). Эмитент выбирает андер­райтера по конкурсу заявок на проведение андеррайтинга, обычно ори­ентируясь на лучшие ценовые и иные условия.

Конкурентный андеррайтинг характерен при эмиссии государствен­ных, муниципальных ценных бумаг или при осуществлении эмиссии крупными компаниями (ЛУКойл, РАО «ЕЭС России»). Для небольших компаний чаще используется договорный андеррайтинг.

Посредник, выполняющий роль андеррайтера, берет на себя ответ­ственность за качество эмиссионного проспекта, и не только за его полноту, но и за достоверность. В международной практике рынок, закон и саморегулирование превращают андеррайтеров в самых стро­гих оппонентов и экзаменаторов компаний в период подготовки к выпуску ценных бумаг. Пройдя через «мелкое сито» андеррайтерского анализа, проспекты эмиссии редко дают инвесторам повод для су­дебных тяжб. Кроме того, андеррайтеры обязаны сертифицировать про­спект эмиссии, они могут использовать такое мощное дисциплинирующее средство, как «эскрау», т.е. «арест» ценных бумаг или выручки от их продажи до наступления какого-либо события или вы­полнения какого-либо условия. «Эскрау» используется в случаях, когда риск провала эмиссии или развала только что учрежденной ком­пании велик. Проводником в жизнь идеи «эскрау» должен быть андер­райтер.

«Эскрау» следует применять к венчурным компаниям, когда у них нет ничего, кроме уставного капитала и проекта на бумаге. Таким образом, инвесторы при определенных условиях могут вернуть свои деньги не обращаясь в суд для доказательства вины эмитента.

В мировой практике вознаграждение, взимаемое андеррайтером с эмитентов, колеблется от 1 до 7%. Причем в более развитых странах вознаграждение выше.

Дата добавления: 2015-07-11