Читайте также:
|
Перечислите известные Вам индикаторы создания стоимости. Какую роль
В организации управления финансами фирмы они играют?
Количественные индикаторы создания стоимости
Свои устремления необходимо сделать измеряемыми с помощью количественных индикаторов, привязанных к созданию стоимости. Некоторые компании выбирают в качестве такого индикатора курс своих акций, обещая, скажем, удвоить его в течение трех, четырех или пяти лет.Другие предпочитают сформулировать задания по ключевым факторам создания стоимости, выразив их в различных показателях — финансовых (допустим, прибыль до вычета процентов и налогов) или нефинансовых (к примеру, количество клиентов).
Каким образом следует устанавливать общие целевые индикаторы? Не существует единого дедуктивного метода, позволяющего менеджерам определить, какой уровень индикатора можно считать достаточным.Но есть три вида анализа, вкупе обеспечивающих формирование необходимой базы данных.
· Целевые индикаторы следует устанавливать, исходя из ожиданий финансового рынка. Представление о перспективах в этой области можно составить на основе изучения аналитических отчетов, а главное —с помощью метода обратного расчета цены акций. Он заключается в том, чтобы привести к текущему моменту ожидания будущего роста и рентабельности инвестированного капитала (return on invested capital, ROIC), заложенные в цену акций.3
· При разработке целевых индикаторов следует учитывать отраслевую специфику, чтобы, во-первых, выявить реальные возможности соответствующих рынков, а во-вторых, определить, на что способны конкуренты.
· Крупные успешно действующие компании можно рассматривать какролевые модели, являющиеся образцами в отношении устанавливаемых индикаторов и достигнутых ими результатов.
Руководствуясь итогами такого анализа, генеральный директор и другие высшие менеджеры должны критически рассмотреть сформулированные ими цели компании и без колебаний расстаться с предвзятыми и ограниченными суждениями. Им необходимо также соотнести намеченные значения индикаторов с показателями прошлой деятельности фирмы, чтобы понять, какую брешь предстоит заполнить. В идеале, целевые индикаторы следует устанавливать с некоторыми допусками (но не слишком большими, чтобы не подрывать моральный дух сотрудников).
Целевые установки, сочетающие в себе жесткое требование достижения определенных финансовых показателей с более гибким по характеру обращением к человеческим сердцам и умам, создают всеобъемлющую мотивацию к созданию стоимости.
Для того чтобы определить основные элементы отчетности, ориентированной на создание стоимости, рассмотрим формулу создания экономической стоимости (Economic Value Added):
EVA = Capital · (ROIC - WACC).
Стоимость создается только в случае превышения возврата на капитал (ROIC) над средневзвешенной стоимостью капитала (WACC). Таким образом, чтобы повысить стоимость компании, необходим рост ROIC и снижение WACC. Поскольку снижение WACC связано с привлечением заемных средств по минимальным ставкам, то в условиях глобализации бизнеса и появления на местном рынке глобальных игроков — ведущих международных компаний необходимо выходить на международные рынки заимствования. Это будет возможно после внедрения в сфере корпоративного управления практик, соответствующих требованиям и ожиданиям инвесторов. Фактором стоимости, таким образом, является снижение стоимости внешнего финансирования компании.
3. Центры расходов - это структурные подразделения, отвечающие за показатели расходов и использования экономических ресурсов. Например, отдел снабжения, административный отдел, хозяйственный отдел, производственные цеха и др.
Центры прибыли - это структурные подразделения, отвечающие за финансовый результат. Например, руководитель, транспортный отдел, магазин, банк и др.
Центры инвестиций - это структурные подразделения ответственные за инвестиционную деятельность. Например, отдел корпоративных финансов, планово-экономический отдел.
5. Концепция временной стоимости денег. Факторы, влияющие на временную стоимость денег.
Концепция временной стоимости денег заключается в том, что стоимость денег с течением времени изменяется с учетом нормы прибыли на финансовом рынке, в качестве которой обычно выступает норма ссудного процента. Таким образом, одна и та же сумма денег в разные периоды времени имеет разную стоимость. При этом стоимость денег в настоящее время всегда выше, чем в любом будущем периоде. Эта неравноценность определяется действием трех основных факторов: инфляцией, риском неполучения дохода при вложении капитала и особенностями денег, рассматриваемых как один из видов оборотных активов.
Концепция компромисса между риском и доходностью.
Сущность этой концепции состоит в том, что получение любого дохода в бизнесе чаще всего сопряжено с риском, причем между уровнем ожидаемого дохода и уровнем сопутствующего ему риска существует прямо пропорциональная зависимость, чем выше требуемая или ожидаемая доходность, т.е. отдача на вложенный капитал, тем выше и степень риска, связанного с возможным неполучением этой доходности; верно и обратное.
6. Концепция информационной эффективности финансовых рынков.
Предприятие выступает на рынке капитала в качестве инвестора, кредитора, заемщика. Степень эффективности рынка капитала зависит от его информационной насыщенности и доступности информации. Информация влияет на ценовой курс акций.
Концепция асимметричной информации.
Концепция асимметрии показателей, связана с концепцией информационной эффективности фин рынков. Отдельные лица (менеджеры, некоторые собственники) могут владеть информацией, недоступной для других (конфиденциальная информация). Информация может быть использована по разному, в зависимости от того, какой эффект (положительный или отрицательный) дает ее обнародование.
7 Эффективный рынок (абсолютно эффективный рынок) - это такой рынок, на котором цена каждой ценной бумаги всегда совпадает с её инвестиционной стоимостью.
Выделяют три формы эффективности рынка:
8. Концепция стоимости капитала.
Активы предприятия должны быть профинансированы за счет накопительных источников. Обслуживание различных источников финансирования обходится предварительно неодинаково, стоимость капитала - это стоимость привлечения источников финансирования: для кредита - проценты, для эмиссии акций - дивиденды.
Концепция альтернативных издержек.
Управление финансами связано с выбором альтернативных решений. Этот выбор основывается на сравнении альтернативных затрат (оценке упущенной выгоды). Альтернативные затраты - это доход, который можно было бы получить, выбрав иной вариант вложения средств.
9 Долевая ценная бумага выражает долю участия в акционерном капитале юридических лиц, таком например, как акционерный капитал компании, треста или партнерства. Наиболее распространенная формой доли участия в акционерном капитале являются обыкновенные акции, хотя предпочтенный собственный капитал также является формой акционерного капитала.
ДОЛГОВАЯ ЦЕННАЯ БУМАГА — ценная бумага, являющаяся документом, свидетельствующим, удостоверяющим получение ее эмитентом займа, который должен быть возвращен, погашен в будущем. Например, облигация, вексель
Конвертация ценных бумаг – это операция по обмену на размещаемое, либо находящееся в обращении ценной бумаги, ранее размещенных ценных бумаг того же эмитента с погашением последних. Конвертация осуществляется с целью изменения номинальной стоимости ранее размещенных ценных бумаг, либо с целью консолидации или дробления последних.
Консолидация- уменьшение общего количества акций в выпуске по отношению к текущему в соответствии с заданным коэффициентом с одновременным пропорциональным увеличением номинала акций; операция консолидации не приводит к изменению уставного капитала.
Дробление акций (сплит, англ. Stock split) — увеличение числа находящихся в обращении акций за счёт пропорционального дробления каждой первоначальной акции. При проведении этой процедуры эмиссии новых акций не происходит. Целью дробления акций обычно является сделать более доступными слишком подорожавшие акции, чтобы в торговле могло принимать участие большее количество трейдеров.
10 Для долгового и долевого рынка ценных бумаг есть свои правила проведения инвестиций. Те инвесторы, которые хотят получить стабильный доход, предпочитают приобретать долговые ценные бумаги с фиксированным доходом, методика работы на данном рынке, как правило, сводится к просмотру информации и выбору наиболее привлекательных ценных бумаг. Долговые ценные бумаги крайне редко меняют своих владельцев. Долговые ценные бумаги выпускаются государственными и муниципальными образованиями, а также крупными предприятиями. Долевые ценные бумаги продаются и покупаются по другим принципам. Как правило, инвестор ищет наиболее перспективные компании, цена на акции которых может постоянно изменяться. Покупая и продавая акции, инвестор может зарабатывать на разнице цен акций, - такой способ инвестиций больше подойдет для инвесторов, которые готовы рисковать для получения более солидной прибыли. Любое политическое явление внутри страны или неблагоприятные погодные условия могут привести как к резкому подорожанию, так и к резкому снижению цены акций, что может привести как к существенной прибыли, так и к существенным потерям со стороны инвестора. Долевые ценные бумаги выпускаются и небольшими, и крупными компаниями, которые планируют привлечь инвестиции частных лиц и крупных инвесторов. Как правило, крупные инвесторы и инвестиционные паевые фонды предпочитают формировать портфель из долговых и долевых ценных бумаг, которые позволяют равномерно распределить риски.
11 Первичные ценные бумаги основаны на активах, в число которых не входят сами ценные бумаги (обеспеченные активами). Это, например, акция, облигация, вексель, закладная и др.
Производная ценная бумага или дериватив — это бездокументарная форма выражения имущественного права (обязательства), возникающего в связи с изменением цены лежащего в основе данной ценной бумаги биржевого актива. К производным ценным бумагам относятся: фьючерсные контракты (товарные, валютные, процентные, индексные и др.), свободно обращающиеся опционы и свопы.
Первичные ценные бумаги основаны на активах, в число которых не входят сами ценные бумаги. Это, например, акции, облигации, векселя, закладные и др. Вторичные ценные бумаги — этоценные бумаги, выпускаемые на основе первичных ценных бумаг; это ценные бумаги на сами ценные бумаги: варранты на ценные бумаги, депозитарные расписки и др.
12 Бухгалтерская отчетность – это единая система данных об имущественном и финансовом положении организации и о результатах ее финансово-хозяйственной деятельности, подготовленная по установленным формам на основе учетной информации. Принцип составления и публикации бухгалтерской отчетности является одним из определяющих принципов, положенных в основу методологии бухгалтерского учета[11]. Значение отчетности – в ее достоверности, целостности, своевременности, простоте, проверяемости, сравнимости, экономичности, соблюдении строго установленных процедур оформления и публичности. Достоверность базируется на информации не только бухгалтерского, но и других видов учета, в первую очередь статистического. Нарушение данного подхода делает невозможным составление бизнес-плана, а также оперативное управление имуществом на различных уровнях хозяйственной деятельности[6]. Это условие требует сопоставимости отчетных и плановых показателей.
Управленческая отчетность - внутренняя отчетность, т.е. отчетность об условиях и результатах деятельности структурных подразделений предприятия, отдельных направлениях его деятельности, а также результатах деятельности по регионам4. Целью составления управленческой отчетности является удовлетворение информационных потребностей внутрифирменного управления путем предоставления стоимостных и натуральных показателей, позволяющих оценивать и контролировать, прогнозировать и планировать деятельность структурных подразделений предприятия (отдельные направления его деятельности), а также конкретных менеджеров.
13 Хозяйственными товариществами признаются коммерческие организации с разделенным на доли складочным капиталом. Вкладом в имущество могут быть деньги, ценные бумаги, другие вещи или имущественные права либо иные права, имеющие денежную оценку. Полным товариществом признается товарищество, участники которого в соответствии с заключенным учредительным договором занимаются предпринимательской деятельностью от имени товарищества и несут ответственность по его обязательствам всем принадлежащим им имуществом.Товариществом на вере (коммандитным товариществом) признается товарищество, в котором наряду с участниками, осуществляющими от имени товарищества предпринимательскую деятельность и отвечающими по обязательствам товарищества своим имуществом (полными товарищами), имеется один или несколько участников-вкладчиков (коммандитистов), которые несут риск убытков, связанных с деятельностью товарищества, в пределах сумм внесенных ими вкладов и не принимают участия в осуществлении предпринимательской деятельностиОбщество с ограниченной ответственностью (ООО) признается созданное одним или несколькими лицами хозяйственное общество, уставный капитал которого разделен на доли определенных учредительными документами размеров. Участники общества не отвечают по его обязательствам и несут риск убытков, связанных с деятельностью общества, в пределах стоимости внесенных ими вкладов.Акционерным обществом признается коммерческая организация, уставный капитал которой разделен на определенное число акций, удостоверяющих права участников общества по отношению к акционерному обществу. Акционеры не отвечают по обязательствам общества и несут риск убытков, связанных с его деятельностью, в пределах стоимости принадлежащих им акций.
Индивидуальным предпринимателем может быть любой дееспособный гражданин Российской Федерации (Конституция РФ). Дееспособным гражданам законодательством установлены права и определенные гарантии для занятия предпринимательской деятельностью, выбора любого предмета деятельности, не запрещенной законом. Следует подчеркнуть, что для занятия отдельными видами деятельности необходимо иметь специальное среднее образование или высшее образование, получить специальное разрешение (лицензию) и иметь квалификационный аттестат.
14 Рыночная стоимость — это не факт, а расчетная наиболее вероятная цена, которая будет уплачена в данное время за товар или услугу, имеющуюся для продажи на рынке.
Рыночная стоимость или «справедливая рыночная стоимость» — цена, по которой актив (обязательство) перейдет от продавца к покупателю при условии, что обе стороны обладают одинаковой информацией об этом активе (обязательстве) и ни на одного из них не оказывается давление с целью купить или продать актив (обязательство).
внутренняя, или фундаментальная, стоимость (intrinsic, fundamental value)
, определяемая как оценка, полученная в результате внимательного и согласованного изучения всех характеристик фирмы и рыночных факторов;
Сравнение рыночной и внутренней стоимости актива. Делают вывод об адекватности оценки актива рынком и о необходимости принятия дополнительных мер по доведению до рынка более полной информации о состоянии актива. Расхождения в значениях стоимости могут быть вызваны неадекватной оценкой менеджментом текущего состояния актива, что потребует принятия соответствующих мер
15. От каких параметров зависит оценка стоимости финансового актива? Можно ли ранжировать эти параметры по степени важности? Насколько вариабельны эти параметры?
В наиболее общей постановке задача оценки финансового, как, впрочем, и любого другого приносящего доход актива, может быть выполнена в рамках базовой модели, основанной на расчете дисконтированной стоимости всех ожидаемых от этого актива денежных притоков. Если обозначить через PV текущую стоимость актива, через CFi –ожидаемые денежные притоки, а через r –ожидаемую на инвестиционный актив доходность, то общая формула оценки примет вид (для бесконечного числа ожидаемых платежей):
Следует отметить, что теоретически ожидаемая периодическая доходность r может и не быть постоянной, т.е. данный параметр является вариабельным. Технически заменить в формуле (2.13) r на ri не представляет никакой сложности, однако на практике оценка ожидаемых доходностей по периодам представляет собой, по крайней мере для долевых ценных бумаг, весьма сложную задачу. Связано это с тем, что необходимо учитывать ряд слабопредсказуемых факторов. На практике в большинстве случаев формула (2.13) используется при условии постоянной ставки дисконтирования и насчитывает конечное число слагаемых.
По степени важности параметры ранжировать нельзя.
16. Дайте определение доходности облигаций к погашению и текущей доходности облигаций. Какова роль этих величин в управлении финансами?
Текущая доходность (current yield – Y)
Текущая доходность облигации с фиксированной ставкой купона определяется как отношение периодического платежа к цене приобретения:
, (2.3)
где N – номинал; P – цена покупки; k – годовая ставка купона; K –
курсовая цена облигации.
Текущая доходность продаваемых облигаций меняется в соответствии с изменениями их цен на рынке. Однако с момента покупки она становится постоянной (зафиксированной) величиной, так как ставка купона остается неизменной. Нетрудно заметить, что текущая доходность облигации приобретенной с дисконтом будет выше купонной, а приобретенной с премией – ниже.
Доходность к погашению (yield to maturity – YTM)
Доходность к погашению представляет собой процентную ставку (норму дисконта), устанавливающую равенство между текущей стоимостью потока платежей по облигации PV и ее рыночной ценой P.
Для облигаций с фиксированным купоном, выплачиваемым раз в году, она определяется путем решения следующего уравнения:
, (2.4)
где F – цена погашения (как правило F = N).
Доходность к погашению YTM – это процентная ставка в норме дисконта, которая приравнивает величину объявленного потока платежей к текущей рыночной стоимости облигации. По сути, она представляет собой внутреннюю норму доходности инвестиции (internal rate of return – IRR).
17. Дайте определения следующих понятий: ожидаемый доход, ожидаемая доходность, дисперсия, стандартное отклонение, корреляция, диверсификация, системный и несистемный риск, β -коэффициент.
ОЖИДАЕМЫЙ ДОХОД
| Доход, который ожидают получить по рискованному активу, прогнозирование которого основано на вероятности распределения возможных норм прибыли. Ожидаемый доход равен какой-либо процентной ставке, не несущей риска (как правило, это ставка по казначейским векселям и облигациям), плюс премия за риск (разница между исторической рыночной доходностью, рассчитываемая на базе хорошо диверсифицированного индекса, например, индекса S & P 500, и исторической доходностью казначейской облигации). |
Ожидаемая доходность - средневзвешенный наиболее ожидаемый доход финансового инструмента. Показатель ожидаемой доходности учитывает все возможные доходы, и определяет весомость того дохода, получение которого имеет наибольшую вероятность.
Под ожидаемой доходностью портфеля понимается средневзвешенное значение ожидаемых значений доходности ценных бумаг, входящих в портфель.
ДИСПЕРСИЯ - величина, характеризующая степень разброса количественных данных относительно среднего значения. Дисперсия является разницей между фактическим значением, например, цены закрытия и средним значением цены закрытия.
Стандартное отклонение — это статистический термин, который является хорошим индикатором изменчивости. Он измеряет насколько широко значения (например, цены закрытия) рассеяны от среднего значения.
КОРРЕЛЯЦИЯ - (лат. correlatio - взаимосвязь) - в статистике: понятие, отражающее наличие связи между явлениями, процессами и характеризующими их величинами.
ДИВЕРСИФИКАЦИЯ - это распределение инвестиций по разным финансовым инструментам. В частности, диверсификация вложений - распределение капитала инвестора между различными ценными бумагами.
Несистемный риск - риск, который может быть устранен путем диверсификации портфеля, элементом которого конкретный актив является. Внутренней связи между этой частью суммарного риска и рыночными колебаниями не существует.
Системный риск путем диверсификации портфеля устранен быть не может; он обусловлен внутренней связью между колебаниями доходности конкретного актива и изменениями среднерыночной доходности.
В качестве меры систематического риска в CAPM используется показатель в (бета), характеризующий чувствительность финансового актива к изменениям рыночной доходности. Зная показатель в актива, можно количественно оценить величину риска, связанного с ценовыми изменениями всего рынка в целом. Чем больше значение в акции, тем сильнее растет ее цена при общем росте рынка, но и наоборот - акции компании с большими положительными в сильнее падают при падении рынка в целом.
Бета -- специальный коэффициент, который измеряет рискованность инструмента.
18. Как увязаны между собой доходность и риск инвестиционного портфеля и его компонентов?
Известно, что, чем больше риск, тем больше доходность. Следовательно, если мы знаем потенциальный риск ценной бумаги, мы можем прогнозировать норму доходности. И наоборот, если нам известна доходность, то мы можем вычислить риск.
При любом заданном уровне риска инвестор будет стремиться к максимизации ожидаемой доходности, а при заданной ожидаемой доходности – стремиться к минимизации риска.
19. Каковы основные цели, преимущества и недостатки модели САРМ?
Capital Asset Pricing Model (CAPM) - модель оценки доходности финансовых активов служит теоретической основой для ряда различных финансовых технологий по управлению доходностью и риском, применяемых при долгосрочном и среднесрочном инвестировании в акции.
Использование CAPM дает финансовому менеджеру инструмент прогнозирования издержек по привлечению нового капитала для реализации инвестиционных проектов. Финансы любого предприятия являются открытой системой, поэтому, планируя свои капиталовложения, оно обязано учитывать при этом конъюнктуру финансового рынка. Менеджеры компании могут абсолютно ничего не знать об индивидуальных особенностях и личных предпочтениях потенциальных инвесторов. Это не освобождает их от обязанности предугадать главную потребность любого инвестора - получить доход, компенсирующий риск инвестиций. В этом им может помочь использование модели оценки финансовых активов.
Ряд эмпирических исследований 70-х годов ХХ века доказывали преимущества САРМ в предсказании доходности акций. Однако, критика САРМ в академических кругах началась практически сразу после публикации работ, посвященных модели.
Недрстатки:
1) проблемы, связанные с определением рыночного портфеля
2) проблема устойчивости ключевого параметра САРМ - коэффициенте бета, который традиционно оценивается с помощью линейной регрессии на основе ретроспективных данных с использованием метода наименьших квадратов (Ordinary Least Squares, OLS).
3) Еще одна область критики этой модели - временные отрезки для расчета параметров САРМ (так называемая проблема горизонта инвестирования). Так как в большинстве случаев САРМ используется для анализа инвестиций с горизонтом больше одного года, то расчеты на основе годовых оценок становятся зависимы от состояния рынка капитала. Если рынок капитала эффективен (будущая доходность не предопределяется прошлой динамикой, цены акций характеризуются случайным блужданием), то горизонт инвестирования не значим и расчеты на базе годовых показателей оправданны. Если же рынок капитала нельзя признать эффективным, то время инвестирования не учитывать нельзя. [6]
4) Проблематичен и тезис САРМ о значимости только систематических факторов риска. Эмпирически доказано, что несистематические переменные, такие как рыночная капитализация или соотношение цена/прибыль, оказывают влияние на требуемую доходность.
20. Охарактеризуйте линию рынка капитала и линию рынка ценной бумаги.
Линия рынка капитала представляет собой графическое изображение линейной зависимости между ожидаемой доходностью инвестиционного портфеля řp с одной стороны, и мерой портфельного риска – стандартным отклонением σp, с другой:
 |
Рис. 3.5. Линия рынка капитала
Сама зависимость имеет вид:
řp = rf + řm - rf σp. (3.11)
σm
В этом уравнении через řm обозначен ожидаемый доход рыночного портфеля, в то время как ожидаемая доходность řp относится к так называемому эффективному портфелю, обеспечивающему максимальную ожидаемую доходность при любом уровне риска или минимальный уровень риска при любой ожидаемой доходности (подробнее эффективные инвестиционные портфели будут рассмотрены ниже).
Чем лучше конкретная ценная бумага ко-вариирует с рыночной доходностью, тем выше будет ожидаемый на нее доход, определяемый в процессе рыночного ценообразования на данную бумагу.
Зависимость (3.12) имеет простую геометрическую интерпретацию. Линия, выраженная уравнением (3.12), носит название линии рынка ценной бумаги (рис. 3.6). График этой линии представляет собой прямую, пересекающую вертикальную ось при βi = 0 (для безрисковой ценной бумаги). Этой точке пересечения соответствует безрисковая ставка доходности rf. Соответственно вклад i- той ценной бумаги в суммарный риск рыночного портфеля равен нулю. Если βi = 1, то инвестиционный актив имеет такой же уровень риска, как и рыночный портфель. Наклон линии рынка ценной бумаги характеризует степень склонности (а, точнее, несклонности) инвесторов к риску в конкретных экономических условиях.
С течением времени положение линии рынка ценной бумаги в пространстве может меняться. Линия может перемещаться параллельно самой себе (сдвигаться) в результате изменения безрисковой ставки, например, в результате инфляции. Очевидно, что в этом случае на соответствующую величину будет меняться и ожидаемая доходность остальных активов рыночного портфеля. С другой стороны, линия рынка ценной бумаги может менять свое положение в пространстве, поворачиваясь относительно безрисковой ставки rf.
|
 |
Рис. 3.6. Линия рынка ценной бумаги
Последнее может быть связано, в частности, с оптимизмом или пессимизмом инвесторов в отношении перспектив экономического развития.
21. Что будут означать следующие значения коэффициента β для конкретной компании: β =1; β >l; β <l?
Коэффициент регрессии в служит количественным измерителем систематического риска, не поддающегося диверсификации. Ценная бумага, имеющая в-коэффициент, равный 1, копирует поведение рынка в целом, т.е. инвестиционный актив имеет такой же уровень риска, как и рыночный портфель. Если значение коэффициента выше 1, реакция ценной бумаги опережает изменение рынка как в одну, так и в другую сторону. Систематический риск такого финансового актива выше среднего. Менее рисковыми являются активы, в-коэффициенты которых ниже 1 (но выше 0).
27. Дайте определение андеррайтера (инвестиционного банкира). Какую роль играет андеррайтер в финансировании публичных компаний?
ИНВЕСТИЦИОННЫЙ БАНКИР (АНДЕРРАЙТЕР) - Организация, действующая как промежуточное звено между эмитентом и покупателем акций на первичном рынке ценных бумаг.
Initial Public Offering (IPO) – сделанное впервые, публичное предложение инвесторам стать акционерами компании – это сложный комплекс организационных, юридических и финансовых процедур, в котором кроме самой компании и потенциальных инвесторов задействованы множество посредников. Цели основных участников IPO не всегда совпадают, каждый из них в процессе подготовки и проведения IPO сталкивается со своими проблемами и решает свои задачи, тем не менее, все они заинтересованы друг в друге, заинтересованы в том, чтобы IPO состоялось. Основной посредник между компанией и инвесторами – андеррайтер. Главная цель андеррайтера – проведение успешного IPO, результаты которого удовлетворили бы как самого эмитента, так и инвесторов, получивших новые акции. Основные задачи андеррайтера – выбор схемы IPO, анализ эмитента, подготовка и осуществление всех юридических процедур, информационное сопровождение, привлечение инвесторов, организация работы других посредников, помогающих в процессе подготовки и проведения IPO. Ключевой момент в деятельности андеррайтера – определение цены предложения акций.
Пример: Goldman Sachs — один из лидеров инвестиционного банковского дела, предоставляет услуги андеррайтинга (публичные и частные размещения долевых инструментов; ценные бумаги, связанные с акциями, то есть ценные бумаги, конвертируемые в акции, а также ценные бумаги, дающие право на покупку акций, например, опционы и варранты на акции; долговые инструменты).
28. Дайте определения дробления, консолидации и выкупа акций. Каковы мотивы использования подобных корпоративных действий в мировой и отечественной практике?
Дробление акций – метод конвертации акций, который заключается в определенной процедуре дробления каждой акции любого выпуска на две и более этого же типа. Потребность в дроблении акций возникает при неоправданном укрупнении номинальной стоимости акций акционерного общества, и непосредственно возникает потребность в рассредоточении акций одной категории среди большего количества акционеров. Только собрание акционеров может принять решение о дроблении акций, при этом, данная процедура не сопровождается регистрацией нового выпуска акций, поскольку полученные акции, в результате дробления, будут признаны акциями того же выпуска.
Допустим, что у вас возникла необходимость формирования небольшого пакета акций вашего предприятия для предложения некому потенциальному инвестору. Обычно все акции общества, естественно, оказываются распределены и какого-либо запаса "свободных" акций на текущий момент нет. Приобретение акций у акционеров обществом нецелесообразно, так как такой шаг может насторожить акционеров. Увеличение уставного капитала АО путем размещения дополнительных акций приведет к изменениям в сложившемся раскладе в структуре голосования. Однако задача получить свободный пакет акций, тем не менее, требует немедленного разрешения.
Путь для решения этой проблемы определен статьей 74 Закона РФ "Об акционерных обществах" Согласно пункту 1 этой статьи, по решению общего собрания акционеров общество вправе произвести консолидацию размещенных акций.
Консолидация представляет собой случай конвертации акций в акции с большей номинальной стоимостью без изменения размера уставного капитала акционерного общества.
Кроме описанного выше случая, консолидация применяется также для формирования контрольного пакета акций в руках "внутренних" акционеров. Теоретически контрольный пакет должен содержать 51 % акций, но на практике он может быть значительно меньше - и 20 %, и 30 % акций в зависимости от количества акций, размещенных среди определенного числа акционеров.
Другая задача, которую можно решить консолидацией, - избавление от мелких инвесторов. Мелкие вкладчики, как известно, не могут оказать решающего влияния на деятельность акционерного общества и потому не имеют никакого интереса в отношении общества; в подавляющем большинстве таких акционеров интересует только один вопрос - сколько они получат дивидендов.
Выкуп Акций - обязательное приобретение АО собственных акций. Акционеры - владельцы голосующих акций вправе требовать, чтобы АО выкупило все или часть принадлежащих им акций в случаях: а) реорганизации АО или совершения крупной сделки, решение о которой принимается общим собранием акционеров; б) внесения изменений и дополнений в устав АО или утверждения устава АО в новой редакции, ограничивающих их права. В обоих случаях право требовать В.а. возникает только у тех акционеров, которые голосовали против принятия соответствующего решения или не принимали участия в голосовании. Кроме того, ФЗ устанавливает обязанность выкупа дробных акций, образовавшихся при консолидации, а также указывает, что собрание акционеров имеет право принимать решение о В.а. безотносительно к основаниям, по которым может быть осуществлен выкуп. Во всех случаях акции выкупаются по рыночной стоимости, определяемой в соответствии с ФЗ.
29. Теории структуры капитала: традиционный подход и теория Модильяни-Миллера.
Традиционный подход к управлению структурой капитала.
В рамках классической теории (традиционного подхода) утверждается, что в силу наличия таких факторов, как издержки возможного банкротства, налоги, агентские издержки, невозможность для граждан привлекать кредиты не только по безрисковым ставкам, но и по тем же ставкам, что и компании, и других факторов, обусловливающих несовершенство финансовых рынков, оптимальная структура капитала в реальности существует. Вследствие увеличения финансового риска, стоимость как собственного, так и заемного капитала с увеличением доли долга в структуре финансирования монотонно возрастают. Однако при высоком относительном уровне долга темпы прироста становятся выше вследствие уже упоминавшихся агентских издержек, издержек возможного банкротства и пр. В результате средневзвешенная стоимость капитала WACC сначала уменьшается до точки L* (приблизительно соответствующей 30% на нашем рисунке), затем начинает возрастать. Величина L* соответствует уровню долга, который минимизирует стоимость капитала и, соответственно, максимизирует стоимость фирмы.
Теория структуры капитала Модильяни-Миллера.
Альтернативный подход к теории структуры капитала был выдвинут и развит американскими учеными Франко Модильяни и Мертоном Миллером, впоследствии нобелевскими лауреатами. Свои выводы Модильяни м Миллер базировали на ряде достаточно сильных допущений, которые впоследствии были несколько смягчены. В рамках первоначальных допущений (в частности, об отсутствии налогов на прибыль корпораций и доходы частных лиц), Модильяни и Миллер выдвинули и алгебраически доказали следующие утверждения.
Утверждение I. Рыночная стоимость фирмы не зависит от структуры ее капитала и определяется путем капитализации ее прибыли до уплаты процентов и налогов (EBIT) по ставке, равной стоимости капитала kEU финансово независимой15 фирмы соответствующего класса (уровня) риска:
V = EBIT/ kEU. (6.5)
Другими словами, средневзвешенная стоимость капитала фирмы WACC не зависит от его структуры и равна стоимости собственного капитала финансово независимой фирмы.
Утверждение II. Cтоимость собственного капитала финансово зависимой фирмы может быть представлена, как сумма стоимости собственного капитала финансово независимой фирмы и риск-премии, равной разности между стоимостью собственного капитала финансово независимой фирмы и стоимостью долга, умноженной на соотношение заемного и собственного капитала D/Е.
kEL = kEU + риск-премия = kEU + (kEU - kD)D/E (6.6)
Другими словами, можно сказать, что по мере увеличения доли более дешевого заемного капитала, стоимость собственного капитала фирмы также увеличивается, причем ровно настолько, чтобы компенсировать снижение средневзвешенной стоимости капитала за счет увеличения более дешевой долговой составляющей.
Общий вывод из вышеприведенных утверждений следующий: в отсутствие налогов ни стоимость капитала фирмы, ни ее рыночная стоимость не зависят от структуры капитала фирмы, и, таким образом, оптимальной структуры капитала фирмы не существует.
Введение в модель Модильяни-Миллера корпоративных налогов, взимаемых по эффективной ставке Т ведет к возникновению эффекта увеличения стоимости финансово зависимой компании VL по сравнению с финансово независимой VU на величину заемного капитала D помноженную на ставку налога:
VL = VU + TD, (6.7)
где
VU = E = EBIT(1-T)/kEU.
В свою очередь, стоимость собственного капитала финансово зависимой фирмы kEL будет теперь иметь вид kEL = kEU. + (kEU - kD)(1-Т)D/E
30. Основные теории дивидендной политики.
Теория иррелевантности дивидендов
Ф. Модильяни и М. Миллер в 1961 году опубликовали статью, в которой доказывают, что дивидендная политика не влияет на рыночную стоимость акций и стоимость капитала фирмы. Основным фактором, формирующим рыночную стоимость фирмы, называлась ее инвестиционная политика. Обоснование модели базируется, однако, на ряде весьма жестких допущений:
· Отсутствуют налоги на доходы корпораций и частных лиц;
· Отсутствуют издержки размещения акций и трансакционные издержки;
· Акционерам безразлично, каким образом формируется их доход: путем выплаты дивидендов или прироста капитала;
· Инвестиционная политика фирм не зависит от дивидендной политики;
· Полная информационная симметрия (инвесторы и менеджеры имеют одинаковую информацию об инвестиционных перспективах фирм).
Одним из следствий этой теории является обоснование пассивной роли дивидендной политики и остаточного подхода к выплате дивидендов.
Теория «синицы в руке»
Этот подход связан с именами М.Гордона и Д.Линтнера. По их мнению, по мере снижения доли прибыли, идущей на выплату дивидендов, стоимость собственного капитала возрастает, а рыночная капитализация компаний падает. Другими словами, инвесторы ценят доллар ожидаемых дивидендов более высоко, чем доллар ожидаемого прироста капитала. Спор Гордона и Линтнера с одной стороны, и Модильяни и Миллера с другой сводился, по сути дела, к оценке неопределенности (риска), связанной с первым и вторым слагаемыми в формуле Гордона для ожидаемой доходности на собственный капитал (см. формулу (6.2)): kS = Div1/PV + g
Если Гордон и Линтнер считали, что темп прироста дивидендов g представляет собой более рисковую составляющую этой формулы, то Модильяни и Миллер утверждали безразличие инвесторов к выбору между ними (слагаемыми).
Теория налоговой дифференциации
Предложенная Р.Литценбергером и К. Рамасвами в конце 70-х годов, теория была основана на различных эффективных ставках налогообложения дивидендных доходов и доходов от прироста капитала в США. С тех пор ставки налогообложения выровнялись, однако сам факт получения «отсрочки» по уплате налога, возникающей при налогообложении прироста капитала по прежнему остается важным фактором привлекательности акций для представителей среднего класса в работоспособном возрасте: именно на этот период приходятся основные инвестиции и именно в этот период инвестор платит налоги по самой высокой ставке. Этот эффект тесно связан с так называемым эффектом клиентуры.
Факторы, влияющие на выбор дивидендной политики.
Критерий выбора направления использования средств можно сформулировать следующим образом: если реализация инвестиционных проектов фирмы за счет ее собственных средств «обогатит» акционеров в большей степени, по сравнению с выплатой этих же средств в форме дивидендов и самостоятельным их инвестированием акционерами, то прибыль доожна быть реинвестирована. И наоборот. Очевидно, что при этом должны быть учтены налоговые последствия и «сигнальный эффект» принимаемых решений, а также сделан ряд других важных предположений. К числу последних относится предположение инвесторов разумными и рациональными, то есть имеющими сложившиеся преференции относительно соотношения между риском и доходностью, и инвестирующими полученные дивидендные доходы в активы определенного уровня риска.
Дата добавления: 2015-08-10; просмотров: 185 | Нарушение авторских прав
| <== предыдущая страница | | | следующая страница ==> |
| Приобрести можно только в НИРО | | | КОСУЛЬ В ЗИМНЕЕ ВРЕМЯ |