Глобалізаційні процеси у світовій економічній системі можна вважати одним з основних чинників інтенсифікації економічного розвитку. Але вигоди від цього отримують передусім розвинуті країни, які є центром глобалізації. На жаль, Україна поки що не може стати повноцінним суб’єктом цього процесу, а відтак її завдання полягає у максимальному використанні можливостей, що створюються завдяки інтеграції.
На думку авторів, доцільно використати насамперед можливість участі у міжнародному русі капіталу, оскільки капітал є найдефіцитнішим ресурсом в Україні. Серед усіх відомих форм міжнародного руху капіталу найпривабливішою видається залучення іноземних інвестицій через фондовий ринок з таких причин. По-перше, відомо, що фондовий ринок є найбільш стабільним і ємним джерелом фінансування інвестиційних потреб економіки. По-друге, фондовий ринок забезпечує мобільність руху капіталу та ліквідність вкладень. За наявних умов функціонування економіки України ліквідність вкладень можна вважати одним із вирішальних чинників, що впливають на інвестиційну діяльність. Особливо це стосується іноземних інвесторів, які звикли до економічної і політичної стабільності, а тому дуже чутливі до нестабільності, притаманної країнам з перехідною економікою.
Ліквідність активів знаходиться в оберненій залежності від ризику, пов’язаного з володінням ними. Діяльність іноземних інвесторів порівняно з вітчизняними, пов’язана з додатковим типом ризиків — валютним. Тому за однакової ліквідності активів для іноземних інвесторів ліквідність вкладень буде нижчою внаслідок існування валютних ризиків. При цьому іноземні інвестори мають брати до уваги два основні типи валютних ризиків: ризики конвертації та ризики зміни валютного курсу. Ці ризики можна вважати трансакційними витратами незалежно від того, набувають вони форм матеріальних витрат чи ні. Адже сам ризик втрати коштів через непередбачуваність динаміки валютного курсу та недовіру до валютної політики України породжує витрати часу на очікування найбільш вигідного моменту купівлі та продажу валюти, на розрахунок такого моменту та перебування у постійному напруженні в очікуванні несприятливих обставин. Підвищення трансакційних витрат інвесторів за рахунок валютного ризику обертається втратою додаткових інвестиційних ресурсів. Тому необхідною умовою залучення іноземних інвестицій до фондового ринку України є максимально можливе зниження валютних ризиків.
Для вирішення питання про найдоцільніші шляхи зниження валютних ризиків необхідно розглянути структуру сучасної валютної системи з урахуванням переваг і недоліків можливих варіантів монетарної політики з точки зору впливу на інвестиційну активність і валютних ризиків.
В умовах глобалізації основною відмінною рисою економічного розвитку є формування національної валютної політики під визначальним впливом світової валютної системи. Основою сучасної світової валютної системи є два крайні варіанти монетарного устрою: модель жорсткої фіксації валютного курсу країни до іноземної валюти та модель вільного «плавання» залежно від співвідношення попиту та пропозиції іноземної валюти. Між ними можливі численні варіанти валютного устрою, що базуються на комбінації елементів плаваючого та фіксованого курсів.
Питання вибору оптимального варіанта валютної політики в Україні оцінюється неоднозначно. Деякі вважають, що за теперішньої ситуації оптимальним є існуючий режим плаваючого валютного курсу, інші дотримуються думки, що він є неприйнятним і навіть може виявитися згубним для економіки. Безумовно можна стверджувати лише одне: мінімізація валютних ризиків іноземних інвесторів може бути досягнута за рахунок застосування такого валютного режиму, який дозволяє уникнути гривневої складової цих ризиків. Цього можна досягти двома шляхами: за рахунок вступу до Європейської валютної системи (ЄВС) або впровадженням фіксованого курсу, передусім такого його сучасного різновиду, як модель «currency board» (точного перекладу українською немає, можливий переклад — валютне управління чи валютне бюро).
У коротко- та середньостроковій перспективі вступ України до ЄВС неможливий через нереальність як формального виконання Маастрихтських критеріїв, так і швидкого забезпечення достатнього ступеня розвитку ринкових відносин та довгострокової стабільності. Останнім часом модель «currency board» викликала зацікавленість фахівців. Для неї характерна абсолютна фіксація курсу національної валюти у відношенні до резервної за умови 100% покриття резервними активами готівки в обігу, а також депозитних зобов’язань, завдяки чому досягається повна конвертованість національної валюти. Метою даного режиму курсоутворення передусім є підвищення довіри до монетарної політики і зниження темпів інфляції, що є необхідними складовими стабільності інвестиційного середовища.
Світова практика свідчить, що у країнах-членах МВФ з фіксованим курсом річний показник інфляції дорівнює 8 %, у той час як у країнах з проміжним режимом.—.14 %, а з плаваючим.—.16% [1, 45-46 ]. Динаміка інфляції в Україні відображена на рис. 1. За період 1996-2002 рр. середній темп інфляції становив 16,54%. Тобто за рахунок впровадження фіксованого валютного курсу нібито можна досягти зниження інфляції в середньому на 8,5% на рік. Але за наявності плаваючого валютного курсу темпи інфляції у 2001 р. суттєво знизилися, а упродовж 2002 р. мала місце дефляція. Тому стабілізація інвестиційного середовища за рахунок зниження інфляції не може бути підставою для впровадження режиму «currency board».
Рис. 1. Динаміка темпів інфляції за 1996-2002 рр. (%) (побудовано за [2, 53, 58])
Перевагою режиму фіксованого обмінного курсу є можливість підвищити частку інвестицій у ВВП, що безпосередньо відповідає меті впровадження такого курсу для стимулювання інвестицій. Так, за результатами досліджень, питома вага інвестицій у ВВП при фіксованому курсі майже на 2 % більша, ніж середній показник по усіх країнах. Ці показники значні лише для індустріальних країн і тих, що мають рівень подушних доходів вище середнього, та дуже низькі — для країн з низькими доходами [1, 48 ]. Крім того, для країн з фіксованим режимом обмінного курсу, особливо з низькими подушними доходами, характерні нижчі темпи збільшення суспільного виробництва, що за вищої питомої ваги інвестицій означає нижчі темпи зростання економічної ефективності. Оскільки Україна належить саме до країн з низькими доходами, то впровадження фіксованого режиму валютного курсу буде недоречним.
У той же час порівняльний аналіз груп країн з режимом «currency board» і країн із плаваючим курсом чи валютною прив’язкою доводить, що за першого спостерігаються дещо вищі темпи зростання ВВП, які є результатом нижчих реальних відсоткових ставок, суворої фінансової дисципліни, більшої довіри з боку інвесторів. Прикладом швидкого економічного зростання після впровадження «currency board» може бути досвід Естонії, яка досягла суттєвого припливу капіталу, Аргентини та Литви, де спостерігався значний прогрес у структурних реформах. Але ці позитивні наслідки можна отримати лише за наявності умов для запровадження «currency board», а саме їх наявність в Україні викликає питання.
Цей режим вимагає створення валютних резервів для 100 % покриття як мінімум грошового агрегату М0. Розглянемо можливість виконання цієї умови щодо достатності наявних золотовалютних резервів Національного банку України. Необхідні дані та результати розрахунків наведено у табл. 1.
Таблиця 1
Розрахунок обсягу резервів, необхідних для покриття агрегату М0,
та відхилення від наявних резервів НБУ у 2001-2002 рр. (на кінець періоду)
За результатами 2001-2002 рр. наявних резервів Національного банку України було недостатньо для повного покриття агрегату М0. Формування резервів, яких не вистачає, можливе або за рахунок нових зовнішніх запозичень, або достатніх валютних надходжень від експорту. Найбільш «безболісним» джерелом валютних резервів є друге. Наведені дані свідчать, що золотовалютні резерви НБУ мають тенденцію до зростання, а розрив між наявними та необхідними резервами в цілому скорочується. Але чи можна розраховувати на це джерело?
Позитивна тенденція динаміки золотовалютних резервів стала можливою завдяки значному зростанню експорту в 2000 р., яке частково пояснюється девальвацією гривні у попередні роки і стало можливим лише за умов плаваючого курсу.
Навпаки, за умов «currency board» втрачається можливість стимулювання експорту за рахунок девальвації національної валюти, що має неабияке значення за сучасної структури експорту. Як випливає з рис. 2, в структурі товарного експорту України переважають галузі первинної переробки природних ресурсів, а попит на таку продукцію є схильним до значних коливань кон’юнктури.
Рис. 2. Структура експорту товарів України [10, 15]
Прикладом негативного впливу «currency board» на експорт може бути досвід Аргентини, де існування цього валютного режиму призвело до зниження конкурентоспроможності економіки через девальвацію своїх національних валют основними торговими партнерами країни. Результатом стало витіснення аргентинських товарів як із закордонних ринків, так і з внутрішніх, банкрутство підприємств, зростання безробіття, а також хронічний дефіцит платіжного балансу, для покриття якого керівництво країни вимушене було здійснити чималі запозичення.
У структурі експорту Аргентини переважають вироби обробної промисловості та продукція агропромислового комплексу, тобто характер експорту подібний до експорту України, яку теж, вірогідно, чекає той самий негативний наслідок. Впровадження «currency board» за умов, коли експорт є основним джерелом валютних надходжень, за наявності значної суми капітального боргу України у відношенні до ВВП і резервів НБУ у недостатньому для цього режиму обсязі, створює загрозу значних коливань грошової маси в майбутньому. Це може мати непередбачувані наслідки. Аргументом проти заморожування значної частини валютних резервів через «currency board» є також загроза, що в окремі періоди може виникнути необхідність сплати небезпечних з точки зору стабільності грошового обігу сум за зовнішнім боргом країни.
Таким чином, стійкі умови для «currency board» в Україні відсутні.
Про це свідчать також рекомендації МВФ, згідно з якими обсяги експорту в країну (країни), до валюти (валют) якої (яких) здійснюється прив’язка, повинні становити не менше половини від загального обсягу експорту. Таким чином, використання долара як основи «currency board» для України не відповідає рекомендаціям МВФ і може призвести до втрати ринків СНД і передусім Росії, на яку припадає найбільший обсяг експортних поставок — 22,6% у 2001 р. (24,1% у 2000 р.) загального обсягу експорту (на країни колишнього Радянського Союзу, для яких рубль є репрезентативною валютою — 28,8% у 2001 р. (33,0% у 2000 р.). На ЄС у 2001 р. припадало 18,3% експорту (16,1% у 2000 р.) [11, 72 ], тому рекомендації МВФ щодо запровадження «currency board» можуть бути виконані Україною тільки за умов використання рубля (чи євро, що малоймовірно) у більшості країн колишнього Радянського Союзу та фіксації валютного курсу гривні до композиту валют рубль-євро. Але у складі такого композиту опиняється російський рубль, що небажано внаслідок нестабільності валютного курсу і фінансової системи Росії.
Впровадження режиму «currency board» означає також відмову від власної грошово-кредитної політики, втрату Національним банком частки своїх основних функцій. Як наслідок, втрачаються можливості підтримання банківської ліквідності, а необхідність передачі функцій центрального банку іншим органам влади може стати додатковим чинником дестабілізації банківської системи.
У цілому система фіксованого валютного курсу дозволяє вирішувати тільки короткотермінові проблеми, пов’язані насамперед з високим рівнем інфляції та нестабільністю національної валюти. У довготерміновому періоді даний валютний режим неприйнятний, тому що розбіжності в темпах зростання продуктивності виробництва не знаходять адекватного відображення у змінах відносних цін і розподіленні ресурсів між різними групами товарів і послуг, внаслідок чого накопичуються диспропорції в структурі народного господарства. Знову можна згадати сумний досвід Аргентини. На початку 1990-х років завдяки режиму «currency board» країні вдалося подолати гіперінфляцію, залучити іноземні інвестиції та забезпечити стабільне економічне зростання. Але така економічна система виявилася нежиттєздатною. «Аргентинське диво» перетворилося на значну економічно-політичну кризу, яку нині переживає країна.
Щодо введення «currency board» слід пригадати народну мудрість «добра добувши, кращого не шукай». Як наведено у табл. 2, період функціонування плаваючого обмінного курсу в Україні, впровадженого в лютому 2000 р., на відміну від попередніх років, характеризується стабільністю на валютному ринку; зростанням промислового виробництва і ВВП, збільшенням валютних резервів НБУ, що дало змогу розраховуватися по зовнішніх боргах.
Таблиця 2
Динаміка макроекономічних показників України у 1991-2002 роках
Все це свідчить про доцільність подальшого застосування в Україні режиму плаваючого валютного курсу. Але не можна забувати як про те, що деяке економічне піднесення в Україні має експортну основу, так і про вищезгадану особливість вітчизняного експорту. Економіка України дуже сприйнятлива до зовнішніх шоків, за яких особливо важливо підтримувати стабільність валютного курсу шляхом валютних інтервенцій. Тому для стабільності економіки неабияке значення мають золотовалютні резерви Національного банку. Вони повинні бути надійно застраховані від будь-яких несподіванок, щоб однієї миті країна не залишилася би без золотовалютних резервів. Після фінансової кризи 1998 р. зрозуміло, чому основну резервну функцію не може відігравати російський рубль. Він виконує переважно суто технічну (для здійснення розрахунків) роль у складі золотовалютних резервів, а основну резервну функцію в Україні грає долар США.
З початком повноцінного функціонування євро як єдиної європейської грошової одиниці з 1.січня 2002 р. постало питання про доцільність диверсифікації валютних резервів НБУ з включенням євро нарівні з доларом США до їх складу. Доцільність підвищення частки євро у складі резервів може бути обґрунтована передусім перспективами євроринку для України.
Створюючи валютні резерви, Центральний банк прагне досягнення таких основних цілей: 1) безперервне здійснення розрахунків, платежів та інших поточних операцій; 2).здійснення інтервенцій для регулювання валютного курсу; 3) створення резерву для погашення зовнішньої заборгованості. Із завершенням останнього етапу європейської інтеграції використання євро як резервної валюти за усіма цими напрямами буде дедалі актуальнішим. Це пов’язано, передусім, з утворенням чималої зони зовнішньої торгівлі для України і значного ринку капіталу, потенційно привабливого для зовнішніх запозичень.
Нині на країни єврозони припадає лише 15 % зовнішньої торгівлі України. Проте слід очікувати формування зони євротяжіння, де незабаром опиняться майже всі європейські країни. Потенційно частка торгівлі України з зоною євротяжіння може перевищити частку торгівлі з Росією. Разом з тим, на думку авторів, необхідність формування резервів у євро пов’язана не стільки з перспективами торгівлі з країнами Європи, скільки з доцільністю виходу України на ринки капіталів цих країн. Це має сенс через загальну спрямованість економічної політики ЄВС, що передбачає стимулювання економічного зростання та низькі відсоткові ставки. Тому позитивним зрушенням можна вважати той факт, що єврооблігації України були номіновані в євро.
Єдиною суттєвою перепоною на шляху диверсифікації резервів НБУ з використанням євро можна вважати тривалу тенденцію до значних коливань його курсу по відношенню до долара США. Але є кілька підстав для зміцнення євро в майбутньому. По-перше, згідно з теорією паритету купівельної спроможності, долар був переоцінений по відношенню до євро на 24,8 % [13, 81 ]. По-друге, в Європі починається прискорення економічного зростання, в той час як у Сполучених Штатах Америки бізнес-цикл наближається до найнебезпечнішої фази. По-третє, економічні вигоди впровадження єдиної європейської валюти, що забезпечать прискорене економічне зростання завдяки зниженню трансакційних витрат, пов’язаних з обміном валют; зменшенню валютних ризиків, розширенню фінансових ринків; зміцненню економічного простору, який стане стійкішим до негативних зовнішніх впливів; зближенню цін у різних країнах, що сприятиме посиленню конкуренції між європейськими фірмами і, відповідно, збільшенню продуктивності та конкурентоспроможності їх товарів і послуг. Зі збільшенням частки євро як у зовнішньоторговельних, так і у фінансових операціях зростатиме потреба не тільки у створенні резервів для обслуговування цих операцій, а й для проведення інтервенцій з метою стабілізації валютного ринку.
Таким чином, є підстави вважати, що диверсифікація золотовалютних резервів НБУ може стати нагальним завданням валютної політики України. Найближчим часом відносно низький курс євро (порівняно з курсом, що відповідає паритету купівельної спроможності) робить доцільним збільшення частини резервів, що припадає на цю валюту. Така політика може мати важливі результати у майбутньому і, передусім, у вирішенні питання зниження валютних ризиків іноземних інвесторів. Адже нині неможливо створити такі умови, за яких при безпосередньому виході на фондовий ринок України вдалося б повністю уникнути валютних ризиків. Тому найімовірнішим способом зменшення валютних ризиків для іноземних інвесторів є вихід на фондові ринки Заходу із номінацією цінних паперів у відповідній валюті. При цьому вітчизняні інвестори беруть зазначені ризики на себе, але отримують можливість залучення додаткового капіталу. В Європі формується один з найбільших у світі ринків капіталу. Україна має докласти максимум зусиль для входження на цей ринок не тільки з державними облігаціями, а й з корпоративними цінними паперами. Використання двох провідних світових валют для створення резервів дасть можливість знизити ризики втрат від коливань їх курсів.
Серед усіх видів іноземного інвестування тільки використання цінних паперів дає змогу іноземним інвесторам повністю уникнути валютних ризиків. Це ще раз підтверджує доцільність першочергового використання саме даного фінансового інструменту з метою залучення іноземних інвестицій до економіки України.
Таким чином, диверсифікація валютних резервів за рахунок включення євро до їхнього складу безпосередньо пов’язана з необхідністю зниження валютних ризиків іноземних інвесторів, оскільки операції розміщення і подальший обіг вітчизняних цінних паперів на європейському ринку капіталу потребують використання європейської валюти. Ці заходи у сукупності є невід’ємною частиною на шляху включення України у світові інтеграційні процеси, у першу чергу, європейські. Але якщо у єврозону нас досі ніхто не запрошує, то й не заважають нам поступово прямувати до зони євротяжіння. І перший крок у цьому напрямі ми у змозі зробити вже сьогодні самі.
Дата добавления: 2015-07-11; просмотров: 149 | Нарушение авторских прав